ضرورت تغییر رویکرد در عرضه اولیه شرکت‌های حوزه تکنولوژی

به گزارش می متالز، هر چند بخش اصلی رشد بازار در این دوره مربوط به بازار ثانویه بوده اما بازار اولیه نیز در این دوره رشد محسوسی را تجربه کرده به شکلی که از ابتدای سال ۱۳۹۸ تاکنون تعداد ۴۲ شرکت جدید وارد بازار سرمایه شده‌اند و مجموع رقم تامین مالی آنها از طریق فرآیند عرضه اولیه بیش از ۲۶ هزار میلیارد تومان بوده است که این رقم در نوع خود یک رکورد محسوب می‌شود.

ترکیب شرکت‌های عرضه شده در دو سال اخیر به شکلی بوده که از نظر تعداد شرکت‌ها بیشترین سهم مربوط به گروه‌های خدمات مالی (۹ مورد)، شیمیایی (۸ مورد)، ساختمان (۴ مورد)، کشاورزی (۴ مورد) و انرژی (۴ مورد) بوده است. در این بین، گروه تکنولوژی با یک شرکت (رایان هم‌افزا) کمترین سهم را در بین شرکت‌های عرضه شده داشته است. گروه تکنولوژی که در حال حاضر حدود ۱۷ شرکت با ارزشی حدود ۹۰ هزار میلیارد تومان در بازار سرمایه دارد، در سال‌های اخیر نتوانسته که متناسب با روندهای کلان اقتصاد جهانی به ویژه ظهور و توسعه اقتصاد دیجیتال، حضور خود در بازار سرمایه را تقویت کند و به نظر می‌رسد تسهیل شرایط حضور اینگونه شرکت‌ها در بازار سرمایه و تامین مالی آنها از این بازار، جهت همراهی با روندهای اقتصاد جهانی ضرورت دارد.

اقتصاد دیجیتال که بر مبنای داده‌ها، فناوری اطلاعات، ارتباطات و سایر تکنولوژی‌های مرتبط تعریف می‌شود، در حال حاضر محرک اصلی رشد اقتصادی و تغییرات اجتماعی در دنیا به شمار می‌آید و زمینه‌ساز انقلاب صنعتی چهارم است. منظور از اقتصاد دیجیتال، فرآیند انجام فعالیت‌های اقتصادی و مبادلات از طریق بازارهای مبتنی بر اینترنت، شبکه گسترده جهانی یا سایر شبکه‌های ارتباط محلی است و سه مفهوم زیرساخت‌های کسب‌وکار الکترونیک (سخت‌افزار، نرم‌افزار و شبکه‌ها)، کسب‌وکار الکترونیک (بنگاه‌های حاضر بر زیرساخت‌های فوق) و تجارت الکترونیک (انتقال کالا و خدمات با روش‌های غیرسنتی)، مولفه‌های اصلی آن را تشکیل می‌دهند. برخی ویژگی‌های اقتصاد دیجیتال نظیر صرفه‌های مقیاس (Economy of scale)، صرفه‌های قلمرو (Economy of scope) و کاهش هزینه‌های مبادله سبب شده این حوزه نسبت به سایر بخش‌ها با سرعت بیشتری رشد یابد. هرچند روند رشد این حوزه طی سال‌های اخیر به‌صورت پیوسته و با آهنگی سریع ادامه داشته اما شیوع بیماری کرونا و طرح مسائلی نظیر فاصله‌گذاری اجتماعی، کاتالیزوری بوده که سبب شده رشد تصاعدی در این حوزه ایجاد شود. رشد چند برابری ارزش تراکنش‌های اینترنتی کشور در دوره پس از کرونا، به روشنی بیانگر رشد محسوس درآمد شرکت‌ها در حوزه اقتصاد دیجیتال است.

در حال حاضر شرکت‌های نوپا و کسب‌وکارهای اینترنتی بخش مهمی از محیط اقتصاد دیجیتال کشور را تشکیل می‌دهند و مثال‌های متعددی از شرکت‌های موفق نظیر دیجی‌کالا، اسنپ، دیوار، کافه‌بازار و علی‌بابا را می‌توان ذکر کرد که ارزش احتمالی هر یک از آنها بیش از هزار میلیارد تومان است اما همچنان وارد بازار سرمایه نشده‌اند. در مورد دلایل عدم تمایل این شرکت‌ها برای ورود به بازار سرمایه، احتمالا دلایل مختلفی نظیر دشواری قیمت‌گذاری دارایی‌های غیرفیزیکی نظیر نرم‌افزارها و برند یا نامشخص بودن قوانین و مقررات بالادستی وجود دارد، اما به نظر می‌رسد که فرآیند نامناسب عرضه‌های اولیه در بازار سرمایه نیز می‌تواند یکی از مهمترین این دلایل باشد؛ در حال حاضر فرآیند عرضه اولیه از طریق روش ثبت سفارش به شکلی است که قیمت‌گذاری شرکت‌ها و دامنه تعیین شده برای ثبت سفارش در روز عرضه، بسیار کمتر از ارزش واقعی سهام شرکت‌هاست به شکلی که شرکت‌های عرضه شده در سال ۱۳۹۸ به‌صورت میانگین ۱۵ روز پس از عرضه اولیه با صف‌های خرید مواجه بوده‌اند و در این فاصله، قیمت سهام آنها نیز به‌صورت میانگین ۹۷ درصد افزایش یافته است. این موضوع سبب شده که در سال ۱۳۹۸ از ناحیه قیمت‌گذاری نامناسب، هزینه فرصتی معادل ۸/ ۳ هزار میلیارد تومان (مقایسه کنید با رقم تامین مالی شرکت‌ها از محل عرضه اولیه) به شرکت‌ها تحمیل شود. لازم به ذکر است تمامی این ارقام برای شرکت‌های عرضه شده در سال ۱۳۹۹ به دلیل روند کاملا صعودی بازار سرمایه، بالاتر بوده است.

نکته مهم در این زمینه، مساله اختلاف میان شرکت‌های حوزه تکنولوژی با سایر حوزه‌ها از منظر چشم‌انداز رشد است. همان‌گونه که اشاره شد، برخورداری از صرفه‌های مقیاس و قلمرو یکی از ویژگی‌های مهم شرکت‌های حوزه تکنولوژی است به شکلی که انتظار رشد تصاعدی درآمد و ارزش آنها بسیار بالاست.

 منظور از صرفه مقیاس، عدم نیاز به سرمایه‌گذاری جدید و افزایش هزینه ثابت برای افزایش تعداد کالا یا خدمت فروخته شده است و منظور از صرفه قلمرو، عدم نیاز به سرمایه‌گذاری جدید و هزینه ثابت برای ورود به حوزه‌های جدید و مرتبط است. شرکت‌های تاکسی اینترنتی، بهترین مثال در این زمینه است به شکلی که توسعه فعالیت این شرکت‌ها در زمینه حمل مسافر (مثلا رسیدن از هزار سفر در روز به ۱۰ هزار سفر در روز یا آغاز فعالیت در سایر شهرها به غیر از تهران)، به سرمایه‌گذاری جدید توسط این شرکت‌ها نیاز ندارد و تمامی این موارد روی پلت‌فرم پیشین (که یکبار هزینه ثابت تولید آن انجام شده) صورت خواهد گرفت و به این ترتیب، شرکت از مزایای صرفه مقیاس برای رشد سودآوری خود استفاده خواهد کرد. در زمینه ورود به حوزه‌های جدید فعالیت نظیر حمل بار، توزیع غذا و توزیع محصولات سوپرمارکتی نیز این شرکت می‌تواند با تکیه بر صرفه قلمرو، بدون صرف هزینه محسوس اقدام به افزایش درآمدهای خود کند. این ویژگی‌ اقتصاد دیجیتال و شرکت‌های فعال در این زمینه که همگی در حال رشد بوده و هنوز به مرحله بلوغ نرسیده‌اند، سبب می‌شود که زیان ناشی از قیمت‌گذاری و عرضه اولیه نامناسب آنها در طی زمان (و با رشد سریع درآمد و ارزش) به‌صورت تصاعدی افزایش یابد و همین موضوع تمایل این‌گونه شرکت‌ها برای ورود به بازار سرمایه از طریق فرآیند عرضه اولیه را کاهش می‌دهد. بر این اساس، به نظر می‌رسد اصلاح فرآیند عرضه‌های اولیه به شکلی که واگذاری سهام شرکت‌ها طی یک مکانیزم حراج‌گونه و از طریق حضور نهادهای‌ حرفه‌ای و سرمایه‌گذاران حقوقی صورت گیرد تا قیمت‌گذاری شرکت‌ها به‌صورت مناسب‌تر و براساس تحلیل‌های این سرمایه‌گذاران صورت گیرد، از جمله اقداماتی است که می‌تواند حضور شرکت‌های حوزه تکنولوژی را تسریع و تسهیل کند. بر این اساس حتی در صورتی که مقام سیاست‌گذار در شرایط فعلی تمایلی به تغییر مکانیزم عرضه‌های اولیه برای تمامی شرکت‌ها ندارد، تغییر این فرآیند و استفاده از مکانیزم‌های مرسوم در دنیا برای شرکت‌های حوزه تکنولوژی پیشنهاد جایگزینی است که می‌تواند مورد نظر قرار گیرد.

محمد مهدی مومن‌زاده/ کارشناس بازار سرمایه

مهدی کرامت‌فرد/ کارشناس بازار سرمایه