تحلیلی از رونق بی سابقه بورس و هجوم نقدینگی، دلایل خوشحالی دولت و مردم

به گزارش می متالز، علی افضلی دانشجوی دکترای اقتصاد دانشگاه تهران با انتشار مطلبی با عنوان "سنجش تب بورس با دماسنج کلان" در دنیای اقتصاد اعلام کرد: حتما این روزها تب بورس به شما نیز سرایت کرده و ممکن است از آن دسته افرادی باشید که به تازگی تصمیم به سرمایه‌ گذاری در این بازار گرفته و به آن ورود کرده‌اید.

یا شاید از افراد باسابقه بازار سرمایه باشید و احتمالا از اقبال قابل توجه مردم و حجم بالای تازه‌واردها شگفت‌زده شده‌اید و بارها مخاطب سوالات آنها قرار گرفته‌اید. اگر جزو این دو دسته نیز نباشید به‌طور قطع این روزها از اظهارنظرات مکرر مسوولان اقتصادی درباره بازار سرمایه زیاد شنیده‌اید.

در واکنش به چنین شرایطی، تحلیلگران مواضع مختلفی اتخاذ کردند. اغلب از رونق بازار سرمایه و اثرات مثبت آن بر اقتصاد گفتند و برخی نسبت به عواقب احتمالی ورود حجم بالای تقاضای تازه‌واردها به بورس هشدار دادند. اما کدام گروه درست می‌گویند؟

تقریبا همه درست می‌گویند اما...

تقریبا همه درست می‌گویند اما مساله این است: هرکسی از ظن خود شد یار من. قاعدتا برای یک سهامدار کلان، ورود این حجم از تقاضا به بازار به معنای بالا رفتن قیمت سهام متعلق به وی تعبیر می‌شود و از این بابت احتمالا خوشحال است. برخی سهامداران بسته به استراتژی غالب سهامداری‌ نیز حق دارند نگران تشدید حرکات احساسی در بازار سرمایه باشند.

اقبالی به بورس خوب است یا بد؟

البته می‌توانید بخش بودجه‌ای دولت را نیز اضافه کنید. دولت خوشحال است مسیر جدیدی برای تامین مالی از طریق فروش سهام متعلق به بنگاه‌های دولتی در بورس پیدا کرده و از این طریق کمی از بار سنگین بودجه‌ای در این سال‌های سخت کاسته است اما قصد نداریم از دریچه نگاه هیچ‌کدام از این‌ گروه‌ها به مساله بپردازیم. از منظر سیاست‌گذاری کلان به مساله خواهیم پرداخت تا جنبه‌هایی دیگر از این پدیده آشکار شود و به این سوال پاسخ دهیم که چنین اقبالی به بورس خوب است یا بد؟

به نظر می‌آید بخش مهمی از رویکرد کلان فعلی از این قرار است: فرار از دست شبه‌پول به طرف سهام یا کل‌های پولی گسترده‌تر.

سیاست‌گذار با رشد نقدینگی ناشی از رشد نامتعادل شبه‌پول مواجه است که استراتژی‌های گذشته در کاهش آن چندان موفقیت‌آمیز نبوده است، بنابراین تخلیه بخشی از این بار به سمت دیگر اوراق بهادار برای سیاست‌گذار گزینه‌ای کاملا خواستنی تلقی می‌شود. با اتخاذ چنین رویکردی قاعدتا در کوتاه و میان‌مدت اثرات مثبتی حداقل در کاهش سرعت رشد شبه‌پول به وجود خواهد آمد.

اما فارغ از این اثرات مثبت، با مراجعه به دیگر متغیرهای سیاست‌گذاری و نگاهی به تجارب پیشین، این تغییر رویکرد کلی سیاست‌گذاران به سمت بازار سرمایه را در بلندمدت می‌توان علی‌الحساب به مثابه فتح بابی برای کشاندن عدم‌تعادل‌ها به مقصد دیگر اوراق بهادار تصور کرد. پس از اینکه ظرفیت نقدینگی (M۲) در هضم عدم تعادل‌ها تکمیل شد، ناچاریم از اشکال متفاوت و گسترده‌تر برای این هدف استفاده کنیم. اما این عدم تعادل چیست و از کجا ایجاد شد؟ رویکرد فعلی تا چه میزان در تعدیل آن کارساز است؟

مسیر کنترل تورم و ثبات‌بخشی به اقتصاد کلان عموما تحت دو برنامه مختلف تقسیم‌بندی می‌شود. بر اساس نرخ ارز و بر اساس پول. در سالیان گذشته به‌ خصوص از شروع دهه ۸۰ به بعد، سیاست‌گذار (با آگاهی یا شاید بدون آگاهی) برنامه‌ای را برای ثبات‌بخشی به اقتصاد کلان دنبال کرده که به ERBS موسوم است: برنامه ثبات‌بخشی بر اساس نرخ ارز با چشم‌پوشی از برخی ملاحظات می‌توان از همان لفظ لنگر ارزی برای آن استفاده کرد.

این برنامه در بسیاری از کشورها تجربه شده است. البته در بازه‌های کوتاه‌مدت. با ورود به این برنامه در سال‌های ابتدایی تورم کاهش می‌یابد. در نتیجه دستمزد حقیقی و مصرف افزایش یافته و عموما با یک رونق در فعالیت‌های اقتصادی همراه می‌شود اما کشورها باید برای جلوگیری از ظهور اثرات شدید ناشی از اتخاذ این سیاست در قالب بحران ارزی، به‌صورت کاملا محدودی از این برنامه استفاده کنند و در فرصت مقتضی آن را تغییر ‌دهند. 

در ایران اما به دلایل اقتصاد سیاسی و سپس کاهش شدید سرمایه اجتماعی، کنار گذاشتن این برنامه و حرکت به سمت برنامه MBS یعنی همان ثبات‌بخشی پولی بسیار مشکل است و در نتیجه سیاست‌گذار برای جلوگیری از نمایش اثرات منفی ناشی از استفاده بلندمدت از ERBS در اقتصاد، یعنی بحران مالی و ظهور تورم انباشت شده، دست به ایجاد عدم تعادل در کل‌های پولی زد.

راه دوم کاهش رشد شبه‌پول با کمک بورس

ابزار این کار همان سود بانکی و متعاقب آن ایجاد حجم عظیمی از شبه‌پول بود، به‌طوری که رشد پول و شبه‌پول در ایران طی سال‌های اخیر از هم فاصله گرفت. وضعیتی که برخی از اقتصادهای بزرگ هم قبل از بحران تجربه کردند. حال سیاست‌گذار در پی جستن راهی برای کنترل این شرایط است اما با توجه به مشخصات شرایط فعلی در رشد تولید و سرمایه اجتماعی، سیاست‌گذار افق روشنی برای تغییر برنامه ثبات‌بخش متصور نیست. در نتیجه راه دومی را در پیش می‌گیرد و آن استفاده از یک رهیافت دیگر برای کمک به کاهش رشد شبه‌پول است.

مشخصه اصلی این مسیر به کارگیری بازار سرمایه است و در کنار آن سیاست‌های کمکی نظیر کاهش سود بانکی. دارایی‌های دولتی داخل بازار سرمایه عرضه می‌شود تا با رونق بازار و انتقال سپرده‌ها از حساب‌های سپرده شخصی به حساب مرکزی بورس، کمی از بار روی دوش رشد شبه‌پول کم شود.

البته نقش تغییر ترجیحات سرمایه‌گذاری را نیز نمی‌شود نادیده گرفت. با ورود افراد جدید به بورس حتی به امید سود بردن از عرضه‌های اولیه‌ شرکت‌های دولتی، اشخاص به ادامه سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه ترغیب شده و به تدریج تابع ترجیحات سرمایه‌گذاری تغییر می‌کند.

منافع اقتصاد در استفاده از بورس و مشکل اصلی

حال شرایط فعلی نسبت به قبل بهتر است یا خیر؟  حقیقت آن است که این تصمیمات لزوما نه خوب است و نه بد. استفاده از ظرفیت بازار سرمایه می‌تواند منافع مهمی برای اقتصاد به ارمغان آورد اما نباید مشکل اصلی را فراموش کرد.

در طول این سالیان، دولت‌ها در بخش پولی به دلایل مختلف ادعاهایی (claims) را صادر کرده‌اند که بخش حقیقی نتوانسته آن را جذب و در قبال آن تولید ایجاد کند. از طرفی با توجه به نوع برنامه ثبات‌بخشی که انتخاب شده، سیاست‌گذار با بهره‌گیری از رانت موجود در ارز نفتی از پرداخت هزینه این انتخاب در قالب تورم جلوگیری کرده و روی آن سرپوش گذاشته است.

ورود حجمی از شبه‌پول به بازار سرمایه در حقیقت اثر تورمی بر قیمت سهام شرکت‌ها بر جای می‌گذارد که به خودی‌خود مشکل‌ساز نیست اما خروج بخشی از این پول به بازار حقیقی، تورم بزرگ را رقم خواهد زد. حال اگر برای حل این مشکل اصلی راهبرد مشخصی وجود نداشته باشد، بورس به‌‌رغم تمام اثرات مثبت در بلندمدت کمک‌کننده نخواهد بود و حتی محتمل است به لحاظ عمق و پیچیدگی بحران را تشدید کند.

بنابراین در شرایط فعلی باید راهبرد منسجمی برای فاصله گرفتن از استفاده بلندمدت از لنگر ارزی طراحی شود. مسیر منطقی برای پرداخت هزینه استفاده بلندمدت از لنگر ارزی و صدور ادعاهای بیش از حد پولی ترسیم و حتما تنظیم‌گری بازار سرمایه نسبت به قبل تقویت شود تا آزادسازی مالی در این بخش به دلیل نبود چارچوب‌های مشخص، مساله‌ساز نشود.