محرک‌های تقاضا در بازار

به گزارش می متالز، می‌دانیم برای سالیان متمادی است که بروز شوک‌های تورمی، رشد پیوسته نقدینگی و نوسانات شدید رشد تولید ناخالص داخلی، ویژگی بارز اقتصاد ایران بوده است. در ادامه تغییرات این متغیرهای کلان را بر وضعیت بازار سرمایه بررسی می‌کنیم.

 شکل‌گیری انتظارات تورمی

بروز شوک‌های تورمی سال‌های اخیر، کاهش قابل توجه قدرت خرید خانوار را در پی داشته است. انباشت اثرات تجربه شده این شوک‌ها در قالب یک الگوی انتظارات عقلایی، سبب تعدیل سریع آثار و پیامد شوک‌های تورمی در نحوه تصمیم‌گیری افراد شده است. اثر مشخص این شوک‌ها، که به سرعت در الگوی تصمیم‌گیری خانوار نیز تعدیل می‌شود، کاهش قدرت خرید ریال و همزمان افزایش هزینه فرصت نگهداری آن است.  باید توجه داشت اثرگذاری شوک‌ها از طریق تعدیل الگوی انتظارات، بر ماهیت تقاضای فرد مصرف‌کننده است، به‌صورتی‌که در قالب یک الگوی انتظارات عقلایی هرگونه تغییر در سطح قیمت‌های محلی (تغییر بازدهی برخی دارایی‌ها) به تغییر در سطح عمومی قیمت‌ها (بازدهی سایر بازارها) تعبیر خواهد شد و این موضوع نیز، به‌صورت مداوم انتظارات فرد را تغییر خواهد داد.

رشد نقدینگی

رشد نقدینگی در اقتصاد ایران، تناسبی با رشد تولید ناخالص داخلی نداشته و در شرایط رونق و رکود اقتصادی، حجم نقدینگی همواره افزایش یافته است. نتیجه مشخص این امر، با توجه به رابطه مقداری پول، در کنار تغییرات اندک سرعت گردش درآمدی، تغییرات سطح عمومی قیمت‌ها بوده که به شکل‌گیری انتظارات تورمی کمک کرده است.

اکنون سوال این است که وجود انتظارات فزاینده تورمی بر بازار سهام چه تاثیری داشته است؟ در واقع یکی از راه‌های محاسبه ارزش سهام شرکت‌ها، استفاده از روش‌های تنزیل جریانات نقد و محاسبه ارزش سهام یا شرکت (متناسب با نرخ تنزیل استفاده شده)، بر این مبنا است. از طرفی تغییرات سودآوری نیز، ناشی از تغییرات درآمد (تغییر قیمت و مقدار تولید) یا تغییر هزینه‌ها است. در مقطع فعلی به‌رغم رکود حاکم بر فضای تولید، افزایش قیمت‌ها نقش مهمی در افزایش درآمد و سودآوری شرکت‌ها ایفا کرده است. در عین حال تداوم شرایط تورمی و انتظارات مبتنی بر آن، پیش‌بینی تغییرات فزاینده قیمت فروش محصولات شرکت‌ها را سبب شده و این موضوع به‌صورت مستقیم بر ارزش جریانات نقد آتی و درنتیجه ارزش انتظاری سهام شرکت، تاثیر مثبت خواهد گذاشت.

از طرفی در نرخ تنزیل مورد استفاده، برآورد افراد از تورم (هزینه فرصت) پیش‌بینی شده، بسیار اهمیت دارد. در نهایت می‌توان چنین عنوان کرد که تداوم انتظارات تورمی، انتظار کسب عایدی سرمایه‌ای در بازار سرمایه را افزایش می‌دهد.

با توجه به موارد مطرح شده و متاثر از تغییرات حجم نقدینگی و بروز شوک‌‎های تورمی، عوامل مهمی که در رکوردشکنی‌های اخیر بازار نقش بسزایی دارند را می‌توان به‌صورت زیر دسته‌بندی کرد.

۱. سرعت نقدشوندگی (قابلیت نوسان‌گیری) و حداقل سرمایه مورد نیاز برای ورود به بازار در مقایسه با سایر بازارها: متناسب با شکل‌گیری انتظارات تورمی در اذهان مصرف‌کننده، افراد به دنبال استفاده از فرصت‌های موجود برای حفظ قدرت خرید درآمد خود هستند. در این میان با توجه به دو عاملِ سرعت نقدشوندگی (قابلیت نوسان‌گیری) و حداقل سرمایه لازم برای ورود، مزیت‌های بالقوه‌ای برای بازار سرمایه در مقایسه با سایر بازارها به وجود آمده است.

با استناد به مفهوم تقاضا‌ در اقتصاد، می‌توان عنوان کرد که تقاضای مصرفی و سرمایه‌گذاری در بازار خودرو، طلا و مسکن در مقایسه با بازار سهام، کاهش قابل توجهی داشته است. سطح بالای قیمت در این بازارها و حداقل سرمایه لازم برای ورود، در کنار سرعت نقدشوندگی کمتر، اوضاع را به نفع بازار سهام تغییر داده است.

۲. هزینه فرصت افراد (متاثر از انتظارات تورمی): مفهوم هزینه فرصت در این تحلیل بسیار اهمیت دارد. باید توجه داشت با ورود پول از گروه‌های مختلف درآمدی به بازار، با هزینه فرصت‌های مختلف متناسب با سطح درآمد و تخصص افراد نیز مواجه هستیم. از آنجای که افراد در انتخاب فرصت‌های سرمایه‌گذاری، بازدهی انتظاری را با هزینه فرصت پیش‌رو مقایسه می‌کنند، لذا برای یک فرصت سرمایه‌گذاری انتظارات متفاوتی از بازدهی وجود خواهد داشت که تعیین‌کننده جریان تقاضا و تغییرات قیمت خواهد بود. لذا شاهد روند افزایشی قیمت‌ها و همچنین جابه‌جایی نقدینگی در میان صنایع مختلف در بازار هستیم.

۳. شکل‌گیری انتظارات فزاینده از کسب عایدی سرمایه‌ای: با توجه به روند حرکتی بازار سرمایه از سال ۱۳۹۷ و مخصوصا تحولات سال ۱۳۹۸، وجود فرصت‌های سودآوری در بازار سرمایه از طریق قابلیت‌های فضای مجازی، رسانه و اخبار به سرعت در الگوی انتظارات خانوار ایرانی قرار گرفته است. این موضوع، با توجه به حداقل نقدینگی لازم برای ورود و سرعت نقدشوندگی، اثرات مضاعف پیدا کرده است.

۴. وضعیت کسری بودجه دولت و انتظارات به وجود آمده ناشی از روش‌های تامین این کسری: مرکز پژوهش‌های مجلس شورای اسلامی در گزارش اخیر خود، پیش‌بینی کسری بودجه دولت در سال ۱۳۹۹ را متاثر از شیوع کرونا، کاهش تقاضای جهانی و تغییرات بهای نفت، ۱۸۵ هزار میلیارد تومان اعلام کرده است. برآوردها از روش‌های سنتی دولت در تامین کسری بودجه (مطابق با الگوی انتظارات افراد) افق‌های پیش‌رو در خصوص ثبات وضعیت اقتصادی را مبهم کرده و خبر از شرایط تورمی می‌دهد.

وضعیت کسری بودجه نشان‌دهنده تداوم شرایط تورمی است که در ارتباط با آثار آن بر بازار سرمایه به صورت مفصل بحث شد. با این وجود در تبصره شماره ۲ ماده واحده قانون بودجه سال ۱۳۹۹، برنامه‌های دولت برای واگذاری سهام متعلق به دولت در قالب ETF در بازار سرمایه و همچنین واگذاری دارایی شرکت‌های دولتی، نشان‌دهنده تغییر نگرش دولت بر منابع مالی قابل استفاده برای تامین کسری بودجه است که شرایط را به نفع بازار سرمایه بهبود بخشیده است.

۵. زمزمه‌های تغییر نرخ سود بانکی: تعمیق شرایط رکودی، کاهش تعداد متقاضیان توانمند تسهیلات بانکی را سبب شده است. در این شرایط برخی اخبار از تمایل سیستم بانکی برای کاهش نرخ سود (نرخ بهره) به‌عنوان عامل اصلی بهای تمام‌شده بانک‌ها، حکایت دارد. همچنین وزیر اقتصاد در صحبت‌های اخیر خود، نقدینگی در اختیار مردم را به‌عنوان منبع قابل اتکا برای انجام سرمایه‌گذاری و تحقق رشد اقتصادی قابل‌قبول معرفی کرده است.  لذا با توجه به حجم نقدینگی موجود در شبکه بانکی، چنین پیش‌بینی می‌شود که کاهش نرخ بهره یکی از راهکارهای دولت برای جابه‌جایی منابع مالی افراد خواهد بود. در این میان نقش بازار اولیه در جهت جذب این منابع مزیت بالقوه‌ای برای بازار سرمایه محسوب می‌شود.

۶. حمایت بی‌سابقه مسوولان از بازار سرمایه: صحبت در خصوص لزوم توجه بیشتر به ظرفیت‌های بازار سرمایه، بخش ثابت و مهمی از سخنرانی مسوولان اجرایی کشور از رئیس‌جمهور تا وزرا شده است. حتی در مواردی مانند مصوبه کاهش دامنه نوسان قیمت، شاهد ورود مستقیم وزیر امور اقتصادی و دارایی به موضوع و ملغی شدن مصوبه بودیم. مجموعه این عوامل، سبب افزایش اطمینان خاطر سرمایه‌گذاران در بازار شده و انگیزه‌های مثبتی برای جذب نقدینگی بیشتر به بازار سرمایه را فراهم کرده است. لذا در مجموع می‌توان چنین نتیجه گرفت که روند افزایشی بازار و رکوردشکنی‌های اخیر، متأثر از ساختار و وضعیت اقتصاد کلان کشور با چاشنی حمایت‌های دولت از بازار است. به‌رغم توجهات اخیر به بازار سرمایه، جای خالی توجه به برخی ابعاد، به‌منظور استفاده بهینه از فرصت‌های به‌وجود آمده مشهود است. این سه حوزه مهم در این خصوص عبارتند از: ۱. آموزش سرمایه‌گذاران ۲. ارائه اطلاعات سودآوری شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار ۳. سامانه معاملات و نماگرهای بازار سرمایه.

آموزش سرمایه‌گذاران: آموزش افرادی که قصد سرمایه‌گذاری در بازار سهام را دارند، می‌تواند به شکل محسوسی بروز هیجانات در خرید و فروش سهام را کاهش دهد. موضوعات موردتوجه در این زمینه می‌تواند شامل نحوه سرمایه‌گذاری (مستقیم یا غیرمستقیم) در بازار سرمایه، منابع مالی که فرد قصد استفاده از آنها را در بازار دارد، ریسک‌های موجود، قوانین بورس و فرابورس، معرفی صندوق‌های سرمایه‌گذاری، ماهیت نوسانی روندهای اقتصادی و مالی و... باشد. فرآیند آموزشی باید با همکاری وزارت اقتصاد، سازمان بورس و صدا و سیما تدوین و اجرایی شود.

ارائه اطلاعات سودآوری شرکت‌های پذیرفته شده در بازار سرمایه: شفافیت عملکردی و توانمندی‌های شرکت در سودآوری نکته مهمی است که باید در اختیار سرمایه‌گذاران قرار گیرد. یکی از گزارش‌های مناسبی که شرکت‌ها از پیش‌بینی عملکرد خود منتشر می‌کردند، «پیش‌بینی اولین درآمد هر سهم (EPS)» بود که در حال‌حاضر الزامی به انتشار این اطلاعات وجود ندارد. انتشار مجدد این گزارش در کنار گزارش تفسیری مدیریت و گزارش مدیریت ریسک شرکت، اطلاعات ارزشمندی برای تصمیم‌گیری در اختیار سرمایه‌گذاران قرار می‌دهد و رفته‌رفته سبب هدایت جریان نقدینگی به سوی سهام ارزشمند خواهد شد.

 سامانه معاملات و نماگرهای بازار سرمایه: بهبود زیرساخت‌های فناوری یکی از نکات مغفول‌مانده بازار سرمایه کشور است. کندی هسته معاملات و اخیرا قیمت‌های متفاوت در سامانه‌های معاملاتی، موضوعات مهمی است که ریسک فعالان بازار را افزایش داده است.  همچنین می‌توان به لزوم اعمال برخی اصلاحات در محاسبه شاخص کل اشاره کرد، این مورد به حذف اثرات مضاعف تغییر قیمت زیرمجموعه‌های بورسی هلدینگ‌ها و شرکت‌های سرمایه‌گذاری پذیرش شده در بازار سرمایه مربوط می‌شود. محاسبه واقعی‌تر شاخص کل و از طرفی پیامد‌های روانی موضوع، از اثرات مثبت این اصلاح خواهد بود.

حسین همتی کارشناس اقتصادی