راه دشوار بازار برای ادامه رشد پایدار

به گزارش می متالز، همزمان، در فضای گفتمان عمومی اقتصادی، هشدارها درخصوص تبعات رشد افسارگسیخته بورس و احتمال سرایت تورم آن به سایر بازارهای دارایی و در نهایت تورم کالای مصرفی قوت گرفته است. در بازار ارز به‌عنوان مهم‌ترین عامل تاثیرگذار درآمد فروش شرکت‌های کالایی و صادراتی، این هفته به‌رغم دخالت بازار‌ساز نرخ‌ها در سطوح بالایی باقی ماند و نرخ دلار در بازار آزاد کماکان بالاتر از سطح روانی ۲۰ هزار تومان قرار دارد. همزمان، اقدامات بانک مرکزی در زمینه مهار انتظارات تورمی و التهاب بازارها شدت گرفته و در جدیدترین اقدام، علاوه بر افزایش نرخ سود در بازار بین بانکی، رئیس کل بانک مرکزی ایده فروش اوراق مبتنی بر اسکناس یورو را مطرح کرد که در صورت اجرا نقشی مهم در جهت انقباض پولی و نیز فراهم کردن ابزار پوشش ریسک برای سرمایه‌گذاران خواهد داشت. با توجه به اقدامات مقامات پولی و بودجه‌ای، انتظار برای کاهش التهاب صعودی در همه بازارها در کوتاه‌مدت وجود دارد.

قیمت‌گذاری در حد کمال؟

دامنه رشد قیمت‌های سهام شرکت‌ها در بورس تهران به جایی رسیده که حالا بحث سبقت ارزش بازار از نمونه‌های مشابه بین‌المللی مطرح شده است. به‌عنوان مثال، ارزش سهام شرکت‌های بزرگ نظیر ایران خودرو، فولاد مبارکه، ملی مس و... با نمونه‌های فعال در این صنایع در اقتصاد‌های توسعه‌یافته با ظرفیت مشابه برابری می‌کند. همزمان، با نزدیک شدن نسبت قیمت بر سود گذشته‌نگر ۱۲ ماهه شرکت‌ها به ۳۰ واحد، بورس تهران اکنون در زمره بالاترین ارزش‌گذاری‌ها در سطح جهان قرار گرفته است. از منظر ارزش جایگزینی هم که در ماه‌های اخیر یکی از اصلی‌ترین انگیزه‌های رشد قیمت سهام بوده می‌توان گفت در کلیت بازار، ارزش روز فعلی کمتر از ارزش جایگزینی اکثریت صنایع و شرکت‌ها نیست. به این ترتیب، پس از رشد ۷ برابری شاخص در یک سال گذشته، اکنون ارزش بازار سهام ایران به سطحی رسیده که منظر مقایسه جهانی، ارزش‌گذاری بر اساس سود و حتی نرخ جایگزینی به بلوغ رسیده است؛ وضعیتی که از یکسو به معنای بالفعل شدن همه پتانسیل‌های تاریخی بورس تهران و از سوی دیگر بیانگر راه دشوار بازار به منظور ادامه رشد پایدار از سطوح کنونی است. این شرایط که در بازارهای جهانی از آن به‌عنوان قیمت‌گذاری در حد کمال (Priced For Perfection) یاد می‌شود معمولا شرایط شکننده‌ای را برای آینده رفتار بازارها در کوتاه‌مدت تصویر می‌کند.

تحولات مهم در حوزه‌های موازی

انتشار آمار تجاری سه ماهه در حوزه نرخ ارز و فروش اوراق بدهی دولتی با نرخ سود بالاتر از اتفاقات مهم و موثر بر وضعیت بازار سرمایه بودند. بر اساس آمار گمرک، روند انقباض همزمان صادرات غیر نفتی و واردات قابل توجه است و برآیند تحولات هم به نحوی رقم خورده که تراز تجاری غیر نفتی نسبت به فصل بهار گذشته تضعیف شده است. بر این اساس، در بهار ۹۹هر ماه صادرات در محدوده ۱/ ۲ میلیارد دلار و واردات در محدوده ۵/ ۲ میلیارد دلار رقم خورده است.

به این ترتیب، کسری تجاری سه ماهه غیر نفتی به ۳/ ۱ میلیارد دلار رسیده که نسبت به مازاد تراز یک میلیارد دلاری در مدت مشابه سال گذشته به مراتب ضعیف‌تر است. در این میان، عامل اصلی این انقباض به شیوع کرونا باز‌می‌گردد که هم به لحاظ حجم و هم به لحاظ ارزش در افت صادرات موثر بوده است. روند بازگشایی مرزها در تیر ماه از یکسو و افزایش نسبی قیمت‌های فروش کالا در سطح جهانی این نوید را می‌دهد که روند منفی فعلی در ماه جاری متوقف شود؛ وضعیتی که در کنار الزام صادر‌کنندگان به بازگشت ارز صادراتی تا پایان تیر ماه می‌تواند زمینه ساز تقویت سمت عرضه در نیمه دوم ماه باشد. ثبات نرخ سامانه نیما در کانال ۱۶ هزار تومان و نرخ سامانه سنا در محدوده ۱۹ هزار تومان نشان از تمایل سیاست‌گذار به اصلاح نسبی نرخ‌ها در بازار آزاد دارد. در زمینه سیاست‌های پولی هم با فاصله کوتاهی از نوبت قبلی، نرخ سود سپرده‌گذاری بانک‌ها نزد بانک مرکزی یک درصد افزایش پیدا کرد که هنوز فاصله زیادی تا تورم هدف بانک مرکزی دارد.

در بخش اوراق بدهی، موفقیت دولت در فروش کامل بیش از ۶ هزار میلیارد تومان اوراق بدهی جالب توجه بود که با افزایش نرخ سود اوراق دو ساله به ۵/ ۱۶ درصد و اوراق چهار ساله به ۵/ ۱۷ درصد میسر شد. نکته قابل‌توجه این است که کماکان خریدار عمده این اوراق بانک‌ها هستند و سهم بازیگران خصوصی‌تر نظیر بانک‌های کاملا خصوصی و صندوق‌ها محدود است. یکی از دلالت‌های ضمنی این موضوع می‌تواند عدم جذابیت کافی نرخ‌های موجود در فضای تورمی باشد. ترکیب افزایش عرضه ارز با تامین کسری بودجه از محل اوراق بدهی (به‌جای استقراض از بانک مرکزی) مختصات یک فضای انقباضی را تصویر می‌کند که به لحاظ تئوریک هم می‌تواند انتظارات تورمی را به‌تدریج کنترل کند و هم از التهاب بازارهای سرمایه‌گذاری بکاهد.

تغییرات ساختاری مهم در بازار سرمایه

در هفته گذشته تغییراتی در قوانین و مقررات در حوزه بازار سرمایه رقم خورد. در همین راستا، قرار است از اول مرداد کارمزد معاملات ارکان بازار سرمایه ۲۰ درصد کاهش یابد. علاوه بر این، قرار است ۳۰ درصد دیگر از درآمدهای کارمزد هم در قالب سرمایه‌گذاری در صندوق تثبیت بازار سرمایه صرف شود. به این ترتیب بخشی از درآمد ارکان بازار سرمایه و کارگزاران صرف تثبیت شرایط بازار سهام در شرایط متلاطم خواهد شد. کاهش کارمزد معاملات البته از درخواست‌های دیرینه فعالان بازار بوده که حالا جامه عمل پوشیده است. در حوزه‌ای متفاوت، سقف میزان اعتبارات به ازای ارزش سبد سهام مشتریان در شبکه کارگزاری از ۲۵ درصد به ۱۵ درصد کاهش خواهد یافت؛ امری که با توجه به ابعاد ارزش دارایی‌های فعلی سرمایه‌گذاران فعال در بورس تاثیر خاصی برانقباض طرف تقاضا از این محل نخواهد داشت.

در بحث مهم هسته معاملات، اتفاقات هفته گذشته به وضوح از نگرانی‌ها از اختلالات موجود درخصوص کارآیی این سیستم در شرایط پرترافیک خبر می‌دهد.

به نظر می‌رسد سرعت بهبود ظرفیت سیستم معاملاتی با افزایش ورود سرمایه‌گذاران جدید هم‌عنان نبوده است. با توجه به برخورد پردامنه عرضه و تقاضا و حجم فعالیت بازار این ریسک وجود دارد که در شرایط هجوم خریداران و فروشندگان، سامانه فعلی از امکان پاسخگویی مناسب به متقاضیان برخوردار نباشد. به این ترتیب، شاید اولویت اصلی فعلی سیاست‌گذاران در بازار سرمایه به منظور اجتناب از مخاطرات غیرضروری ناشی از تحمیل اشکال در سیستم معاملاتی، تمرکز بر ارتقای سامانه فعلی و زیرساخت‌های نرم‌افزاری باشد.