راه و بیراهه بازار هدف

به گزارش می‌متالز، قرار است دسته‌ای از کسب‌وکار‌هایی که به‌زعم مدیران بازار سرمایه ساختار‌های مالی بالغی ندارند در این بازار قرار گیرند تا دست‌کم به قول خود مسوولان بازار سرمایه، به هیچ کسب‌وکار مشتاق ورود به بورس دست رد زده نشود. گفته می‌شود برخی شرکت‌های زیرمجموعه صندوق بازنشستگی کشوری و «شستا» برای حضور اولیه در این بازار مد‌نظر قرار گرفته‌اند؛ در همین حال گفته می‌شود ممکن است نام برخی از استارت‌آپ‌های شناخته‌شده هم به این لیست اضافه شود.

راه و بیراهه بازار هدف

ایجاد «بازار هدف» نشانه دیگری از مقررات‌گذاری در بازاری است که از انبوه محدودیت‌ها و مقررات رنج می‌برد و بسیاری از کارشناسان راه عبور از بحران بازار سهام را اتفاقا در مقررات‌زدایی از آن می‌دانند.

آزمودن آزموده‌ها

بسیاری معتقدند «بازار هدف» عملا تغییر شکل‌یافته تجربه قبلی فرابورس در ایجاد یک بازار جدید، یعنی بازار SME است. اصلی‌ترین علت چنین مقایسه‌ای، محدودیت‌هایی است که برای نوع شرکت‌های حاضر در این بازار و شرایط خرید و فروش معامله‌گران برای پایین‌آوردن ریسک خرید سهام است. طی فعالیت بازار SME در سال‌های ۹۵ تا ۹۷، تعداد متقاضیان پذیرش در آن از ۱۶۱ به ۱۳ و تعداد شرکت‌های پذیرفته‌شده در آن طی این مدت از ۲ به صفر کاهش یافت و امروز مجموعا فقط ۵ شرکت در آن فعالند. صاحب‌نظران بازار سرمایه اظهار می‌کنند که با توجه به «بی‌میلی شرکت‌ها برای حضور» و «محدودیت‌های معاملاتی»، خریداران سهام با احتیاط زیادی نسبت به این نوع بازار‌ها عمل می‌کنند و خرید و فروش در این بازار رونق چندانی ندارد؛ به همین دلیل با گذشت چند سال از راه‌اندازی و فعالیت، این بازار از عمق و کارکرد کافی برخوردار نیست و از آن به عنوان یک بازار شکست‌خورده یاد می‌شود.

از سوی دیگر ترس و تردید درباره کارآیی این تجربه تکراری و ایده خام، باعث شده تا شرکت‌ها نسبت به قرار‌گرفتن در لیست «بازار هدف» برای ورود به بازار سرمایه نیز با اکراه برخورد کنند. برخی فعالان کسب‌وکار‌ها معتقدند که استدلال‌های آورده‌شده برای لزوم ایجاد بازار جدیدی که میزبان کسب‌وکار‌های ناکام در ورود به بورس و فرابورس باشد، به‌قدر کافی ذهنیت عموم فعالان بازار درباره شرکت‌های قرار داده‌شده در «بازار هدف» را منفی کرده است و مردم این شرکت‌ها را به چشم شرکت‌هایی ضعیف، زیان‌ده و نامطمئن درنظر خواهند گرفت. حال اضافه‌کردن محدودیت‌های معاملاتی و ایجاد شروط سختگیرانه‌ای بیش از بازار‌های اصلی برای «بازار هدف»، نه‌تن‌ها کمکی به این بازار نمی‌کند بلکه با افزایش بی‌میلی برای خرید سهام شرکت‌های این گروه، شانس موفقیت این بازار را به حداقل می‌رساند. در خرداد‌ماه‌۹۹ بود که امیر هامونی، مدیرعامل فرابورس در یکی از مصاحبه‌های خود عنوان کرد که «بازار هدف» با هدف «نه نگفتن» به شرکت‌های متقاضی پذیرش راه‌اندازی شده است. محمد‌صادق غزنوی نیز عنوان کرده بود که ایجاد این بازار برای پذیرش شرکت‌هایی است که یک یا دو شرط پذیرش در بورس و فرابورس را نداشته باشند. با این‌حال مشخص نیست «بازار هدف» قرار است چه چیزی فراتر از بازار SME ارائه دهد. به‌نظر می‌رسد اساسا طرح این بازار در ایران با نگاهی به ایده‌های اجرا شده در سایر کشور‌ها شکل گرفته است، اما تجربه راه‌اندازی چنین بازاری در آن کشور‌ها نیز (هند، کانادا، یونان، لهستان، ترکیه، برزیل و ...) مانند بازار SME ایران، با موفقیت چندانی همراه نبوده است. بررسی‌های جهانی نشان می‌دهد که این شرکت‌های پذیرفته شده و سهامداران آنها، مشکل نقدشوندگی را اصلی‌ترین چالش معامله در این بازار عنوان کرده و تاکید کرده‌اند که نقدشوندگی در این بازار‌ها حتی از چیزی که گمان می‌کردند نیز پیچیده‌تر بوده است.

چرایی در نظر گرفتن «بازار هدف»

زمزمه‌ها از احتمال قرارگیری نام برخی شرکت‌های نوپا در لیست شرکت‌های بازار هدف انتقادات زیادی را از سوی فعالان این صنعت به‌همراه داشته است. یکی از انتقاداتی که کارشناسان به تعریف بازار جداگانه‌ای تحت‌عنوان بازار «هدف» برای میزبانی احتمالی برخی شرکت‌ها وارد می‌دانند، آن است که در شرایطی که خریداران حتی رغبتی به خرید سهام شرکت‌های بزرگ و شناخته شده‌ای که در بازار‌های اصلی مانند بورس و فرابورس فعالند، ندارند، چگونه می‌توان توقع داشت که سهام شرکت‌های تازه پذیرفته‌شده در بازاری مانند «بازار هدف» - آن‌هم با آن همه محدودیت در شرایط خرید و فروش- مورد استقبال خریداران قرار گیرد و تامین سرمایه مورد انتظار شرکت‌های پذیرفته شده انجام شود. تاکید بر اعمال محدودیت‌های معاملاتی برای بازار‌های خاصی مانند «بازار هدف» درحالی قرار است انجام شود که بسیاری از خبرگان بازار سرمایه با آن مخالفند یا معتقدند باید اصلاحات اساسی در آن انجام شود. این درحالی است که نتایج نظرسنجی خود شرکت فرابورس از خبرگان بازار سرمایه در سال ۹۹ نشان می‌دهد محروم‌کردن افراد حقیقی از معامله مسیر مطلوبی برای رشد بازار سهام نیست. بر اساس این نظرسنجی اکثر افراد (۴۴ درصد) در پاسخ به سوال که «مناسب‌ترین راه برای صیانت از سهامداران خرد چیست»، به گزینه «مخالفت با در نظر گرفتن محدودیت جهت حضور سرمایه‌گذاران حقیقی رای داده‌اند. در این نظرسنجی که میان ۵۲۵ نفر از متخصصان، فعالان و قانون‌گذاران بازار سرمایه و در خرداد ماه ۹۹ انجام شد، ۷/ ۳۴ درصد به تعیین شرط «حداقل تجربه» جهت حضور در بازار سرمایه رای دادند، ۷/ ۲۲ درصد با در نظر گرفتن «حداقل حجم خرید در زمان اولین خرید سهام ناشر بازار هدف» موافق بودند و ۱۷ درصد «در نظر گرفتن حداقل مبلغ خرید در زمان اولین خرید سهام ناشر بازار هدف» را مناسب می‌دانستند. تیموری متخصص سرمایه‌گذاری در گفتگو با «دنیای‌اقتصاد» معتقد است که تعیین چنین سیاست‌هایی به دلیل بازخواست‌هایی که است پیش از این برخی نهاد‌های بالادستی به‌خاطر پذیرش برخی شرکت‌ها از متولیان بازار سهام داشته‌اند؛ از این رو سیاستگذار می‌خواهد با ایجاد این پیش‌شرط‌ها و فیلتر‌های سختگیرانه این چنین رفتار کند و همین روند پذیرفته شدن شرکت‌ها را کند می‌کند. وی تاکید می‌کند: تناقضی که اینجا شکل می‌گیرد آن است که اگر شرکت‌ها توان مالی کافی برای برآورده کردن این پیش‌فرض‌ها و ایجاد این اطمینان بالا در مدیران را داشتند، نیازی به پذیرش در بورس برای تامین مالی نداشتند. وی گره ایجاد شده در این امر را ناشی از توقعات بیجای برخی نهاد‌ها از مدیران بازار سرمایه و همچنین ضعف در فرهنگ سرمایه‌گذاری در ایران می‌داند.

ضرورت رفع نواقص و اجتناب از شتاب‌زدگی

طبق تجربه راه‌اندازی بازار مشابه «بازارهدف» در کشور‌های دیگر، مشکل عدم ارتقا به بازار‌های اصلی یکی از اصلی‌ترین مشکلات این بازار عنوان شده است. آمار‌های اعلام شده از سوی بانک جهانی در سال ۲۰۱۷ نشان می‌دهد، از بورس‌های هند و برزیل هیچ شرکتی به بازار‌های بالاتر ارتقا نیافت. طبق اعلام گارنیر نیز در بورس AIM انگلیس شانس ارتقای شرکت‌های این بازار‌ها به بازار‌های بالاتر صفر تا ۵ درصد برآورد شد. این منبع اظهار کرده بود که AIM انگلیس بیشتر محملی برای استراتژی خروج سهامداران است تا فراهم کننده فرصت رشد برای کسب‌وکارها. این منبع از نتایج مشابهی -البته با شدتی کمتر- در بازار‌های ایتالیا و فرانسه نیز خبر داده است.

علی اسلامی بیدگلی، از فعالان بازار سرمایه، با اشاره به تجربه ناموفق راه‌اندازی بازار SME می‌گوید: برای آنکه «بازار هدف» به سرنوشت مشابهی دچار نشود، مدیران بورس باید مجموعه‌ای از پیش‌نیاز‌ها را آماده کنند. وی تاکید می‌کند، بدنه سیاستگذاران بازار سرمایه باید فرهنگ و آمادگی پذیرش این مدل شرکت‌ها را پیدا کنند. ایجاد یک دپارتمان ارزیابی مهندسی (متشکل از متخصصانی مشرف به حوزه‌های مختلف اقتصاد، بازرگانی و کسب‌وکار‌های نوین) می‌تواند به حل چالش‌های ایجاد شده ناشی از ساختار متفاوت این شرکت‌ها با کسب‌وکار‌های سنتی کمک کند. اسلامی بیدگلی با تاکید بر لزوم ایجاد زیرساخت‌هایی برای رونق این بازار‌ها می‌افزاید: عرضه این شرکت‌ها با روش بوک بیلدینگ (book building) - همراه با تعهد بازخرید با قیمت توافق شده طی بازه زمانی مشخص- یا ایجاد ابزار‌هایی مانند اختیار فروش (put option) می‌توانند راه‌حل‌های دیگری باشند که دغدغه سیاستگذاران درباره ریسک‌های احتمالی عرضه این مدل سهام برای سرمایه‌گذاران خرد را کاهش دهند. وی با تاکید بر لزوم توجه جدی به مساله بازارگردانی در این نماد‌ها می‌گوید: استفاده از بازارگردان‌های رقابتی و متعدد در هر نماد می‌تواند به بهبود نقدشوندگی سهام چنین شرکت‌هایی کمک کند. اسلامی تصریح می‌کند: چنانچه از شروع این بازار، تمامی جوانب آن به درستی در نظر گرفته نشده باشند و بدون ایجاد ابزار‌ها و پیش‌نیاز‌های لازم، بر راه‌اندازی عجولانه این بازار تاکید شود، مجددا نتیجه چیزی جز بازاری بی رونق و غیرکاربردی نخواهد بود.

رویکرد جهانی در برخورد با شرکت‌هایی که به دلیل برخی محدودیت‌ها در ساختار مالی‌شان امکان ورود به بازار‌های اصلی را ندارند، محدود به راه‌اندازی بازاری جداگانه نیست. یکی از نوآوری‌هایی که در بازار‌های مالی برخی کشور‌ها برای حل مشکل عدم پذیرش شرکت‌ها در بازار‌های اصلی ایجاد شده، special purpose acquisition company) SPAC) است.

علی عسگری مارانی از دیگر فعالان بازار سرمایه در تشریح برخورد کشور‌های پیشرفته با چالش اعتباری شرکت‌ها به «دنیای‌اقتصاد» می‌گوید: راه‌اندازی شرکت‌هایی با عنوان «SPAC» که گاه به این شرکت‌ها «شرکت‌های چک سفید» نیز می‌گویند یکی از ابتکاراتی است که در دنیا برای پوشش ریسک ساختاری و مالی شرکت‌هایی که در ورود به بازار سرمایه با مشکل مواجه‌اند استفاده می‌شود. ماهیت فعالیت این شرکت‌ها غیرتجاری است و عموما با هدف تامین اعتبار مورد نیاز یک شرکت برای جذب سرمایه و عرضه عمومی وارد عمل می‌شوند. ترکیب افراد حاضر در شرکت‌های «SPAC» معمولا متشکل از سرمایه‌گذاران خوشنام یا چهره‌های شناخته شده در حوزه‌های مختلف است. اعتبار این افراد در جامعه ضمانت فعالیت شرکت‌های گمنام و استارت‌آپی شده و این شرکت‌ها می‌توانند به سرعت اعتماد عمومی و سرمایه مورد نیاز را جذب کنند. در زمان عرضه اولیه، سهام این شرکت‌ها در بازار اصلی عرضه می‌شود و پس از جذب سرمایه مورد نظر از عموم مردم، این شرکت با شرکتی که نیاز به جذب سرمایه دارد ادغام شده و تامین مالی مورد نیاز آن را انجام می‌دهد. عسگری مارانی می‌افزاید: جای خالی چنین شرکت‌هایی در ساختار بازار سرمایه ما بسیار خالی است و بخش زیادی از مشکلات ورود شرکت‌ها به بازار سرمایه با ایجاد چنین ابزار‌هایی می‌تواند رفع شود.

منبع: دنیای اقتصاد