نگاهی به بازار اوراق تامین مالی

می متالز - ارزش بازار اوراق تامین مالی در فروردین ۱۳۹۹ به بیش از ۱۵۰۰ هزار میلیارد ریال رسیده است. در مقام مقایسه، این میزان کمتر از ۵ درصد ارزش بازار سهام (بورس تهران به علاوه بازار اول و دوم فرابورس ایران) است و این نسبت، به خوبی بیانگر عمق کم بازار اوراق تامین مالی در ایران است.

به گزارش می متالز، بررسی روند انتشار اوراق تامین مالی نشان می‌دهد که رشد این بازار طی سال‌های اخیر در دو مقطع زمانی روی داده است؛ اولین مرحله مربوط به ابداع اسناد خزانه اسلامی در سال ۱۳۹۴ است که دولت به دلیل مشکلات درآمدی اقدام به این امر کرده و دومین مرحله نیز مربوط به دو سال اخیر است. این موضوع نشان می‌دهد که اجبار بیرونی (به‌طور نمونه افت درآمد نفتی دولت) و نه انتخاب آزادانه، محرک اصلی توسعه بازار بدهی در ایران بوده است.

با وجود آنکه ارزش اسمی بازار اوراق تامین مالی از ابتدای سال ۱۳۹۷ رشد زیادی داشته و حدود ۲/ ۲ برابر شده اما با توجه به آنکه سایر متغیرهای اقتصاد ایران از جمله نرخ تورم و نرخ ارز در این دوره رشد بیشتری داشته‌اند، ارزش حقیقی بازار اوراق تامین مالی در دو سال گذشته رشد چندانی نداشته و تقریبا ثابت بوده است. شرایط مشابهی نیز برای نسبت ارزش بازار اوراق به نقدینگی و همچنین تولید ناخالص داخلی وجود دارد. این موارد گویای وجود ظرفیت قابل‌ملاحظه جهت انتشار اوراق در اقتصاد ایران است.

در کنار کمیت، ترکیب بازار اوراق تامین مالی نیز از اهمیت ویژه‌ای برخوردار است. مطابق با آنچه که ذکر شد، انتشار اوراق دولتی در سال‌های اخیر رشد محسوسی داشته و همین موضوع سبب شده تا سهم اوراق دولتی از بازار اوراق تا محدوده ۹۰ درصد افزایش یابد. عدم بهره‌گیری مناسب بنگاه‌های غیردولتی از ظرفیت بازار اوراق جهت تامین مالی سبب شده تا بازار اوراق شرکتی همپای بازار اوراق دولتی رشد نکند. بررسی اوراق تامین مالی شرکتی به تفکیک بخش‌های اقتصادی نشان می‌دهد که در حال‌حاضر بیشترین میزان اوراق منتشره مربوط به گروه مالی است و پس از آن نیز گروه خودرو و شیمیایی قرار دارند.

برای گروه‌هایی نظیر فلزات اساسی، ساختمان، دارو، حمل‌ونقل، گردشگری و سیمان، میزان تامین مالی از ناحیه انتشار اوراق حتی کمتر از ۱۰ هزار میلیارد ریال است. این ارقام به‌خوبی گرایش غالب بنگاه‌ها به تامین مالی از طریق نظام بانکی (در مقابل بازار بدهی) را نشان می‌دهد. لازم به ذکر است که تنها مانده تسهیلات یک شرکت در گروه فلزات اساسی (فولادمبارکه اصفهان) در پایان آذر ۱۳۹۸ حدود ۸ هزار میلیارد تومان بوده است. همچنین بررسی اطلاعات صورت‌های مالی بنگاه‌ها نشان می‌دهد در حال‌حاضر تسهیلات دریافتی توسط بسیاری از بنگاه‌ها با نرخ‌هایی بسیار بالاتر از نرخ بازده اوراق تامین مالی صورت می‌گیرد. در این شرایط به‌نظر می‌رسد که حرکت بنگاه‌ها از سمت تامین مالی بانک‌محور به سمت بازار سرمایه می‌تواند نقش مهمی در کاهش هزینه‌های تامین مالی برای آنان داشته باشد.

در سمت تقاضای اوراق تامین مالی نیز شرایط به گونه‌ای است که به‌نظر می‌رسد در حال‌حاضر بنا به شرایطی نظیر شیوع کرونا و توقف برخی فعالیت‌های تولیدی و معاملاتی (نظیر معاملات مسکن) تقاضا برای ابزارهای درآمد ثابت نظیر سپرده‌های یک‌ساله افزایش یافته است. البته روند جذب منابع به این حساب‌ها از ابتدای آبان ماه روند نزولی داشته و تنها طی دو ماه اخیر این روند معکوس شده است لذا به نظر نمی‌رسد که این شرایط، دوام زیادی داشته باشد و انتظار می‌رود که طی چند ماه آتی مجددا جذابیت نسبی ایجاد شده برای ابزارهای درآمد ثابت کاهش یابد.شرایط صندوق‌های درآمد ثابت نیز به شکلی بوده که ورود منابع به آنها طی فروردین ماه افزایش یافته و نرخ رشد منابع ورودی آنها بیشترین رقم در شش ماه گذشته را ثبت کرده است. با توجه به آنکه این صندوق‌ها بازیگر اصلی سمت تقاضای اوراق تامین مالی هستند، ورود منابع به این صندوق‌ها می‌تواند موجب افزایش تقاضای اوراق شود. لازم به ذکر است که براساس بخشنامه جدید سازمان بورس و اوراق بهادار، نصاب حداقل ۳۰ درصدی اوراق در پورتفوی صندوق‌ها به ۴۰ درصد افزایش یافته و این موضوع نیز منجر به رشد تقاضای اوراق توسط صندوق‌ها خواهد شد.

در نهایت شرایط عرضه و تقاضا در بازار اوراق تامین مالی به شکلی عمل کرده که نرخ بازده طی هفته‌های اخیر کاهش یافته و درفروردین‌ماه پس از گذشت ۲۶ ماه به محدوده کمتر از ۲۰ درصد رسیده است. توافق کانون بانک‌های خصوصی جهت کاهش نرخ سود سپرده مهم‌ترین عاملی بوده که باعث‌شده تقاضا در بازار اوراق تامین مالی افزایش یافته و نرخ بازده کاهش یابد.

بررسی شرایط ترم استراکچر اسناد خزانه اسلامی در پایان فروردین‌ماه نشان می‌دهد که منحنی به‌صورت کامل هموار شده و علت این امر مساله روند نزولی نرخ بازده و انتظار کاهش بیشتر نرخ در ماه‌های آتی است. در واقع اجماع نزد سرمایه‌گذاران به شکلی است که انتظار افزایش نرخ بازده در ماه‌های آینده وجود ندارد و به همین دلیل اوراق با سررسید بالاتر نیز نرخی در سطح اوراق کوتاه‌مدت دارند. پیامد این شرایط برای بنگاه‌ها آن است که امکان انتشار اوراق برای بازه‌های بلندمدت (حتی بیش از سه سال) با نرخ‌های بازده مناسب فراهم آمده و می‌توان از این شرایط استفاده کرد.