بازبینی بازی برد - برد نفتی

به گزارش می متالز، امکان تبدیل وجه نقد به اوراق مبتنی بر نفت خام در کنار قدم‌های گام به گام به سمت آزادسازی یا دقیق‌تر مردمی‌سازی اقتصاد نفت و حامل‌های انرژی از مهم‌ترین ویژگی‌های این صندوق‌هاست که در صورت اجرا، ریسک رشد قیمت حامل‌های انرژی را به شدت کاهش می‌دهد. به‌جز تامین مالی دولت؛ فرهنگ‌سازی، امکان توزیع دارایی در ابزارهای مختلف، امکان صادرات نفت خام در حجم‌های متنوع در زمان‌های مختلف و پتانسیل شفاف‌سازی قیمت‌ها و عملکرد واحدهای پالایشی و حتی جذابیت خرید نفت خام، تحویل آن به پالایشگاه و دریافت فرآورده‌ها به منظور مصرف داخلی و صادرات از جمله مزیت‌هایی است که در این شیوه داد و ستد امکان دستیابی به آن وجود دارد.

ردپای فروش داخلی نفت در لایحه بودجه ۱۴۰۰ دیده می‌شود که به معنی نیم‌نگاه دولت به همان پیشنهادی است که در گذشته به طرح گشایش اقتصادی مشهور شده بود. پیشنهادی که اگرچه هیچ‌گاه اجرایی نشد اما هنوز یکی از حلقه‌های مفقوده معاملات نفتی در کشور و یک اهرم مخفی برای درآمدزایی دولت است که پتانسیل حضور بخش خصوصی در بخش نفتی اقتصاد را برجسته خواهد کرد. صندوق‌َ کالایی نفت بهترین گزینه‌ای است که می‌تواند نقش‌‌آفرینی مردم در اقتصاد نفت را تقویت کرده و همچنین فضا را برای رشد صادرات و افزایش درآمدزایی دولت به همراه داشته باشد. این بازی برد-برد هم‌اکنون در ادبیات تصمیم‌سازان اقتصادی دیده نمی‌شود ولی می‌توان آن را در چانه‌زنی‌های بودجه‌نویسی لحاظ کرد.

لایحه بودجه ۱۴۰۰ در حالی از سوی دولت دوازدهم تقدیم مجلس شد که با اما و اگرهای بسیاری همراه بود. یکی از اصلی‌ترین منابع درآمدی بودجه ۱۴۰۰ دولت، فروش اوراق و سهام است که پیش‌بینی شده از این محل ۹۵ هزار میلیارد تومان درآمد برای دولت محقق شود. روحانی در اظهارات خود در دفاع از این لایحه ۲۱ تبصره‌ای گفت: ما همه امکانات را بسیج کرده و شرایط را مساعد می‌دانیم که سال بعد فروش نفت را افزایش دهیم و در بودجه میزان فروش نفت را ۲ میلیون و ۳۰۰ هزار بشکه نفت و میعانات در نظر گرفتیم. البته این به معنای اتکای بودجه به نفت نیست بلکه به معنای آن است که این میزان قابل‌ فروش است. اتکای ما به نفت در بودجه مثل سال‌های گذشته و سال‌جاری خواهد بود و این افزایش درآمد نفتی ما در دو سرفصل توسعه و توانمندسازی مردم محروم مصرف خواهد شد.

به‌نظر می‌رسد فروش داخلی نفت در بازار سرمایه یکی از منابع درآمدی است که دولت برای سال آینده در بودجه پیش‌بینی کرده است. اما رویکرد فروش آن هنوز مشخص نشده و جای ابهام دارد. همچنین این موضوع که میزان فروش سهام و اوراق برای سال‌جاری چقدر بوده که در بودجه سال ۱۴۰۰، ۹۵ هزار میلیارد تومان برآورد شده جای بررسی دارد. به‌صورت کلی این انتظار وجود دارد که دولت بتواند رقم پیش‌بینی شده برای فروش اوراق و سهام را محقق کند ولی در کنار آن باید ریسک واردشده به بازار سرمایه را نیز بپذیرد یا بازار در روزهایی باشد که نگرانی از این حجم فروش ایجاد نشود. اما با احتساب ریسک‌های جانبی در بازار سرمایه باید راهکار موازی جدیدی برای تحقق این میزان درآمد اندیشید که اگر به هر دلیل این رقم محقق نشد، فضا برای کسری بودجه جدیدی فراهم نشود. این در حالی است که ذات رشد درآمدزایی دولتی آن‌ هم در مسیری غیرتورمی می‌تواند محرک مضاعفی برای حمایت از سرمایه‌گذاری دولتی را فراهم آورد.

نیم‌نگاهی به پیشنهاد گشایش اقتصادی

چندی پیش طرحی به نام گشایش اقتصادی، با محوریت فروش نفت در بازار داخلی از سوی دولت مطرح شد که به دلیل محول شدن تعهدات آن بر دولت‌های بعدی و چالش‌های فنی، با مخالفت‌های بسیاری از سوی نمایندگان مجلس شورای اسلامی مواجه شد. با توجه به شرایط کشور و نیاز به ایجاد بازاری رسمی برای داد و ستد محموله‌های کوچک و بزرگ نفت خام، بازبینی این پیشنهاد چه در قالب بودجه سالانه و چه خارج از آن با ایجاد ظرفیت قانونی قطعا یک رویکرد مثبت و یک چراغ سبز مهم تصمیم‌سازان دولت و مجلس به واقعیت‌های بازار نفت یا بازار سرمایه خواهد بود به شرطی که ابعاد فنی و قانونی آن مورد بررسی دقیق‌ قرار بگیرد.

پیش از این در گزارش‌های گوناگون به بررسی فروش نفت در بازار داخلی پرداختیم و علاوه بر بررسی طرح گشایش اقتصادی به دو شیوه فروش از راه انتشار اوراق سلف موازی استاندارد و راه‌اندازی صندوق‌های کالایی نفتی به‌عنوان دو رویکرد موجود پرداخته شد و مزایا و معایب این دو ابزار مالی در بازار سرمایه مورد بحث و بررسی قرار گرفت.

بنابراین این دو مسیر به‌عنوان رویکردهای اصلی تامین مالی دولت از مسیر فروش نفت خام قابل تعریف است. امکان تامین مالی از ویژگی‌ مشابه هر دو شیوه معاملاتی است اما اختلافات عمیقی بین این دو مسیر تامین مالی وجود دارد. اگرچه این دو ابزار می‌توانند به تامین مالی دولت منجر شوند اما از لحاظ فنی با یکدیگر متفاوت هستند. اوراق سلف استاندارد دارای نرخ سود شناور (با امکان احتساب سقف و کف) و بازخرید قبل از سررسید هستند، این ویژگی که بسیار مورد نقد است از جمله عوامل اثرگذار بر موفقیت این شیوه تامین مالی به شمار می‌رود.
  مزایا و معایب بهره‌گیری از اوراق سلف استاندارد

بازار سلف استاندارد موازی سال‌های زیادی است که برای دارایی‌های پایه متنوع وجود دارد و تجربه عرضه اوراق سلف استاندارد موازی در کارنامه بورس انرژی به ثبت رسیده است. اولین عرضه سلف استاندارد نفت خام سبک در سال ۱۳۹۴ به ثبت رسید که پس از آن نیز این روند تداوم یافت. فرآیند اجرایی شدن این ابزار مالی منطقی بوده و موفقیت‌آمیز ارزیابی می‌شود. بنابراین این اوراق در گام اول یکی از بهترین بسترهای معاملاتی برای تامین مالی نفتی به حساب می‌آید.

اما در مورد تامین مالی و فروش نفت از بستر اوراق سلف استاندارد موازی، نگرانی‌هایی وجود دارد. مساله اول مربوط به تضمین اصل مبلغ و سود آن در قراردادهای سلف استاندارد موازی است. برمبنای چارچوب اجرایی شرکت سپرده‌گذاری مرکزی یک نهاد مالی(به‌جز دولت) باید ورود پیدا کند و نقش تضمین‌کننده را بر عهده بگیرد. اما این بار شرایط متفاوت است زیرا ممکن است رقم به قدری بالا باشد که لازم باشد چند شرکت سرمایه‌گذاری و تامین سرمایه در کنار یکدیگر این فعالیت را برعهده بگیرند. بنابراین بستر اجرایی آن چندان مهیا نبوده و دشوار است مگر آنکه دولت مستقیما تضمین‌کننده باشد که باید مورد تایید سازمان بورس باشد آن هم در شرایطی که احتمال مداخله مجلس را نیز باید در این چارچوب در نظر گرفت.

دیگر محدودیتی که برای تامین مالی از این روش مطرح است، اینکه برای قراردادهای سلف استاندارد (موازی) امکان ایجاد قراردادهای مشتقه یا وجود ندارد یا با اما و اگرهای بسیاری روبه‌رو خواهد بود زیرا مبنای این معاملات سلف است و براساس یک دارایی پایه تعریف می‌شود که موعد سررسید آن فرانرسیده، بنابراین تعریف قرارداد آتی با مشکل روبه‌رو می‌شود. این ابهام را باید در نظر گرفت که در حال معامله‌ کالایی هستیم که در آینده قرار است تحویل شود بنابراین ذات معاملات آتی که نماینده قراردادهای پیمانی و تعهدی است می‌تواند با شبهه معاملات کالی به کالی روبه‌رو شود مگر آنکه ابزارهای موردنیاز برای‌گذار از چالش‌های فقهی آن در نظر گرفته شود. در هر حال هر معامله یا قراردادی که شبهه فقهی داشته باشد ناخودآگاه ریسک عدم‌اعتماد به آن افزایش می‌یابد آن‌هم در شرایطی که بهای نفت خام در بازارهای جهانی میل به ریسک‌های پنهان جدیدی پیدا کرده که یکی از خروجی‌های آن منفی شدن قیمت آتی نفت خام در بازار آمریکا بعد از گسترش ویروس کرونا بود. این در حالی است که صندوق‌های قابل معامله کالایی از مناقشات ذکر شده برخوردار نبوده و وجود موجودی قطعی کالا خود یک سیگنال حمایتی است و در نهایت از این محدودیت برخوردار نیستند و می‌توان به کمک آن؛ ساده‌تر از قراردادهای مشتقه بهره‌برد.

صندوق کالایی؛ ابزاری موثر برای فروش داخلی نفت

نفت از ویژگی‌های فنی خاصی برخوردار است. با توجه به وجود ذخایر واقعی نفت در لوله‌های انتقال، انبارها و پالایشگاه‌های اقصی نقاط کشور، این کالا می‌تواند به‌عنوان یک دارایی پایه واقعی به‌شمار رود، همان‌طور که این رویکرد در تمامی بازارهای مالی نفتی در جهان وجود دارد. به عبارت ساده‌تر نفت خام موجود در زمانی که از چاه نفت خارج می‌شود امکان داد و ستد داشته و به‌عنوان گواهی سپرده یا واحد قابل معامله محسوب می‌شود. بر اساس این دارایی پایه به سادگی می‌توان بازار گواهی سپرده و مخصوصا صندوق‌های کالایی تعریف کرد. در این شرایط تعریف قراردادهای مشتقه برای آن بسیار آسان خواهد بود.

در صندوق‌های قابل‌معامله کالایی به متعهد پذیره‌نویسی نیاز نداریم یعنی الزام به تعهد بازپرداخت وجه وجود ندارد، زیرا خود کالا به‌عنوان وثیقه است و مالک واحدهای کالایی هر زمان که بخواهد، می‌تواند دارایی پایه خود را تحویل بگیرد. به عبارت ساده‌تر از لحاظ فنی الزامی به تضمین اصل پول وجود نداشته و هر زمان می‌توان نفت خام یا همان دارایی پایه را به‌صورت فیزیکی تحویل داد یا تحویل گرفت. از سوی دیگر هر زمانی که مالک واحدهای صندوق کالایی تصمیم بگیرد می‌تواند با ابطال آن واحد معاملاتی کالای خود را تحویل گرفته یا با فروش به بازارگردان، وجه حاصل از معامله را دریافت کند. این ویژگی ساده را باید بسیار مهم ارزیابی کرد. زیرا بدون تعریف یا در اختیار گرفتن گواهی سپرده کالایی می‌توان با خرید و ابطال صندوق کالایی، نفت را به‌صورت فیزیکی دریافت کرد و یکی از نگرانی‌های بزرگ درخصوص تحویل فیزیکی نفت خام این‌گونه حل و فصل خواهد شد. در قراردادهای سلف استاندارد موازی اما زمان تحویل مشخص است و امکان دریافت کالا قبل از سررسید تقریبا وجود ندارد مگر آنکه متعهد پذیره‌نویسی تنها مبلغ تعهد شده را پرداخت کرده و خبری از تحویل فیزیکی کالا نباشد.

آغاز به کار صندوق‌های کالایی بسیار ساده است. یعنی با فرض وجود ۱۰۰ فرد (حقیقی یا حقوقی) متقاضی با تعریف حداقل میزان سرمایه‌گذاری، امکان آغاز به‌کار صندوق‌های قابل‌معامله کالایی ایجاد شده و تا زمان رسیدن به میزان سقف یا حداکثر رقم پیش‌بینی شده، از امکان جذب منابع مالی برخوردار خواهد بود.

در راه‌اندازی صندوق کالایی بر پایه ابزار گواهی سپرده نفتی، نیاز به ذخایر قطعی (همچون گواهی سپرده کالایی مثلا فلزات یا طلا در انبار مشخص) برای نفت وجود ندارد. یعنی نفت که در خطوط لوله، فرآیند پالایش یا در انبارها وجود دارد مکانیزمی متفاوت از سایر کالاها داشته و پیچیده است. تا جایی که نگهداری نفت در انبار معین یعنی در شرایطی شبیه به گواهی سپرده سایر کالاها امکان‌پذیر نخواهد بود و البته نیاز هم نیست. از این رو می‌توان این رویکرد را برای فروش نفت در بازار داخلی مدنظر قرارداد زیرا می‌توان با بهره‌گیری از صندوق کالایی آن هم با زمان اتمام فعالیت مشخص (که می‌تواند چند سال به طول بکشد)، از مشارکت بانک‌ها و شرکت‌های تامین سرمایه در این صندوق‌ها استفاده کرد. همچنین در صورت تعریف نقش بازارگردان برای دولت به‌عنوان نهادی که حق فروش و صادرات نفت را برعهده دارد می‌توان بر کارآیی این بازار افزود. زیرا دولت حق صادرات انحصاری نفت را بر عهده داشته و مالک آن است. بنابراین ایفای نقش بازارگردانی برای دولت به هر دلیل منطقی است و با توجه به جایگاه آن نیازی به ارائه وثیقه یا تعهد نخواهد بود. نکته مهم آنکه در این شرایط دولت نقش بازارگردان را به عهده دارد و نه متعهد پذیرش که از لحاظ فنی متفاوت است اگرچه نقش بازارگردان می‌تواند به عهده موسسات بزرگ مالی قرار بگیرد.

بنابراین صندوق‌های کالایی نفت پتانسیل تامین مالی گسترده دولت از طریق مشارکت و حضور مردم در این معاملات را به همراه داشته آن هم در شرایطی که نوسان قیمت‌های جهانی این مسیر معاملاتی را جذاب‌تر می‌کند. از این رو معامله‌گران حقیقی و حقوقی با بهره‌گیری از سیگنال‌های واقعی جهانی و نرخ آزاد ارز می‌توانند این ابزار مالی را مورد دادوستد قرار دهند. براین اساس صنایع پالایشگاهی داخلی می‌توانند مستقیما وارد عرصه معاملاتی این صندوق‌ها شوند، زیرا این صنایع از متقاضیان برجسته نفت خام هستند که از این راه پتانسیل فروش واقعی نفت به ریال برای بخش خصوصی فراهم می‌شود.

از دیگر ویژگی برجسته صندوق‌های کالایی، امکان عمق بخشیدن به ابزارهای مالی است زیرا شرایط راه‌اندازی قراردادهای مشتقه و تعریف معاملات آتی روی آن وجود دارد. از این رو می‌توان عمق بازار را با سرعت زیادی افزایش داد و از طریق دادوستد همزمان واحدهای صندوق کالایی نفت به همراه قراردادهای مشتقه آن سرمایه‌های بیشتری را تجمیع کرد. پوشش ریسک از دلایل اصلی طراحی این ابزارهای مالی است بنابراین پتانسیل بالایی در جذب سرمایه با درجه ریسک‌پذیری متفاوت را دارد.

نیاز به تعریف پتانسیل صادرات

همان‌گونه که عنوان شد یکی از فاکتورهای مهم برای موفقیت این شیوه تامین مالی نیاز به ایجاد بستری برای تبدیل واحدهای صندوق به قراردادهایی است که امکان صادرات داشته باشد. به عبارت ساده‌تر پتانسیل خرید واحدهای صندوق و تبدیل آن به نفت خام به منظور صادرات ایجاد شود که یکی از پیچیدگی‌های این شیوه است، زیرا ذات این قرارداد داخلی با پول ملی است و در چارچوب قوانین موجود امکان صادرات ندارد. اما این حق (شرط) را می‌تواند دولت به خریدار واحدهای صندوق اعطا کند که در صورت خرید با یک فرآیند مشخص و شفاف همچون پرداخت بخشی از ما‌به‌التفاوت قیمت‌های داخلی یا صادراتی از امکان صادرات نفت خام برخوردار شود. در این فرآیند موفقیت بزرگی برای دولت ایجاد خواهد شد آن‌هم به این شیوه که شرکت‌های بزرگ داخلی و جهانی می‌توانند در دوره‌های متفاوت زمانی نسبت به خرید اقدام کرده و در نهایت به فراخور شرایط امکان صادرات داشته باشند. حال در شرایطی که در اوپک‌پلاس، ایران از کاهش صادرات نفت معاف شده هر گونه پتانسیل جدید برای افزایش صادرات نفت خام برای دولت بسیار جذاب خواهد بود که از ورود بخش خصوصی و شرکت‌های خارجی به فرآیندهای تجاری نفت خام حکایت دارد. این ایده در صورت اجرایی شدن در اولین گام به سادگی حجم معاملاتی بالاتر از بورس دبی موسوم به DME به خود اختصاص خواهد داد و یک موفقیت بسیار قدرتمند به شمار می‌رود. حتی در صورت نیاز می‌توان بازاری به موازات بازار صندوق نفت ایجاد کرد که در آن تبدیل گواهی سپرده داخلی نفت به صادرات صورت پذیرد که زیرساخت این هم‌اکنون نیز در بورس انرژی ایران فراهم است. هم‌اکنون زیرساخت‌های فنی، قانونی و فقهی، دستورالعمل‌ها و مکانیزم‌های معاملاتی این شیوه داد و ستد فراهم است و بیش از همه به کمک دولت برای تامین منابع مالی موردنیاز خواهد بود و حتی درآمدهایی فراتر از حد انتظار را پدید می‌آورد. با توجه به زیرساخت‌های موجود در بازار سرمایه، تنها عزم دولت و تصمیم‌سازان اقتصادی و همکاری و هماهنگی مجلس برای آغاز به کار این معاملات کفایت می‌کند اگرچه به عزمی جدی نیاز است.