موج سوم بورس دوام می‌آورد؟ / وزنه نااقتصاد بر پای بورس

‌می‌متالز - رشد نماگر‌های بورسی همچنان ادامه دارد؛ اما هنوز نمی‌توان با قدرت در زمینه خروج بازار سهام از رکود ۶۰۰ روزه سخن گفت؛ چراکه هنوز دست‌انداز‌هایی در مسیر پایداری رونق پایدار بازار سهام وجود دارد. از محدودیت‌های معاملاتی و دخالت در سازوکار بازار گرفته تا گره قیمت‌گذاری دستوری که همانند دیواری سد راه شرکت‌های بورسی برای دستیابی به سودآوری واقعی شده و توانسته‌اند کارکرد‌های طبیعی بازار سهام را مختل کنند. موانعی که رفع آن‌ها هم در بدنه کارشناسی و هم میان سهامداران نوپا به مطالبه‌ای عمومی تبدیل شده است.

به گزارش می‌متالز، بازار سهام در سال‌های اخیر مشقات زیادی را متحمل شده است؛ از کاهش شدید نرخ بهره بین بانکی که رونق تورمی بورس را تسریع کرد تا دامنه‌نوسان نامتقارن و دخالت‌های گاه و بیگاه در هدایت قیمت مواداولیه و قیمت فروش بنگاه‌های تولیدی، همه و همه عواملی بودند که توانستند کارکرد‌های طبیعی بازار سهام را با خلل مواجه کنند. این در حالی است که به‌جز این موارد، یکی از مهم‌ترین موانع پیش‌روی بازار سهام برای دنبال‌کردن روند طبیعی آن، دخالت‌های کلی در اقتصاد نظیر قیمت‌گذاری دستوری است که از سوی دولت اعمال می‌شود.

در نگاه نخست این مساله صرفا سهامداران شرکت‌ها را متاثر می‌کند، این در حالی است که در صنایعی نظیر نیروگاه ها، مداخله در نظام قیمت‌ها منجر به کمبود عرضه برق و در نتیجه هدایت عرضه به سمت بخش خانگی می‌شود. به‌دنبال این امر در فصول گرم سال، بسیاری از صنایع با کاهش جریان برق و توقف فعالیت تولیدی خود روبه‌رو می‌شوند. همین امر باعث شده تا صنعت یادشده در اصل به دلیل نقش زیربنایی نه فقط با تهدید حقوق صاحبان سهام روبه‌رو شود بلکه سودآوری سایر صنایع را نیز تهدید کند. صنایعی که هر چند به ظاهر از بند قیمت‌گذاری دستوری خلاص شده اند، اما همچنان به‌صورت غیرمستقیم، با این مهم دست و پنجه نرم می‌کنند. بررسی‌ها حکایت از آن دارد که قیمت برق عرضه شده در ایران تنها ۸/ ۲درصد میانگین قیمت جهانی برق است. همین امر سبب شده تا در سال‌های اخیر تمایل چندانی برای سرمایه گذاری در نیروگاه‌ها از سوی بخش‌خصوصی وجود نداشته باشد. در صورتی‌که این مشکل برطرف نشود این احتمال وجود دارد که بازار سهام در سال‌۱۴۰۱ و سال‌های بعد از آن از این ناحیه دچار زیان شود.

چشم انداز بورس ۱۴۰۱ از منظر قیمت گذاری

بورس ۱۴۰۱ چگونه بورسی خواهد بود؟ آیا قیمت‌گذاری دستوری بازهم می‌تواند بازار سهام را دچار التهاب کند یا اینکه حداقل با توجه به رخداد‌های سال‌قبل سیاستگذاران عبرت گرفته و این بازار مسیری متفاوت را طی خواهد کرد؟ این‌ها سوالاتی است که بدون‌شک تمامی فعالان بازار سهام در روز‌های پایانی سال‌قبل حتما از خود پرسیده و در نخستین روز‌های معاملاتی سال‌جاری نیز به آن‌ها فکر کرده اند. معلق ماندن مساله تحریم‌ها و مذاکرات احیای برجام، تداوم ابهام در بازار‌ها به سبب این بلاتکلیفی و عوامل بسیار دیگری نظیر ریسک‌های قانونی که در تمامی سال‌های گذشته با شدت و ضعف تداوم داشته سبب شده تا سرمایه گذاران خرد و کلان بازار تا حد زیادی تصورات و پیش فرض‌های موجود در سال‌قبل را به سال‌جاری نیز تسری دهند و در نخستین‌ماه از سال‌جاری در انتظار اثر افزایش حداقل دستمزدی باشند که انتظار می‌رود در سال‌جاری بر قیمت تمام‌شده و سود خالص بسیاری از شرکت‌ها اثر بگذارد. با این‌حال این‌ها تمام پیش فرض‌های مواجهه با سال‌جدید نیستند، چراکه این سال‌در شرایطی آغاز شده که تداوم جنگ میان روسیه و اوکراین در عمل آینده بازار کالا‌های اساسی از نفت و محصولات پتروشیمی گرفته تا محصولات کشاورزی را در هاله‌ای از ابهام قرار داده است. بر این اساس انتظار می‌رود که بورس در سال‌۱۴۰۱ تا حد زیادی از این بابت منتفع شود و در شرایطی که چشم انداز تورم جهانی فضا را برای بهبود درآمد دلاری شرکت‌ها آماده کرده، وضعیت بورس نیز نسبت به سال‌قبل بهتر باشد.

با این حال تحلیل شرایط تنها به متغیر‌های یادشده محدود نمی‌شود، چراکه در این صورت دیگر هیچ فرصت خریدی برای ادامه سال متصور نبودیم و هرکسی هرچه که می‌توانست تا همین حالا خریده بود. عوامل بسیاری وجود دارند که می‌توانند در ادامه سال‌جاری فضای معاملاتی را تحت‌تاثیر قرار دهند و هرکدام به نحوی شرایط را برای سرمایه گذاری بهتر یا بدتر کنند. بر همین مبنا بعید نیست که انتظار داشته باشیم با گذر زمان رفته رفته از میزان خواسته‌هایی نظیر لزوم حمایت دولتی از بازار یا سایر مسائل سطحی‌تر کاسته شود و توجه بازار به سمتی معطوف شود که برای فعالان بورسی، موضوعات مهم‌تری در اولویت قرار گیرد.

از دلسوزی تا حمایت

در سال‌های اخیر سخنان متعددی پیرامون چرایی ابرنوسان بازار - از صعود تند و تیز تا رکود فرسایشی سهام - در سال‌های ۹۷ تا ۱۴۰۰ مطرح شد. بورس که برای افزایش چندبرابری قیمت‌ها از سال‌۹۷ تا میانه سال‌۹۹ به لطف کاهش تورمی ارزش پول ملی مسیری پرپیچ و خم و دور از انتظار را پیموده بود، در دهه پایانی مردادماه سال‌۱۳۹۹ رو به افول گذاشت تا سراسر نیمه دوم این سال و سال‌۱۴۰۰ پر باشد از گلایه‌های متعدد اشخاص حقیقی و حقوقی؛ از نقش دولت در شکل گیری حباب قیمتی سهام و بی تدبیری در جمع‌کردن مشکلی که در نهایت به افت بیش از ۷۰‌درصدی قیمت در بسیاری از نماد‌های انجامید. در این میان خواسته‌های بسیاری برای حمایت از بورس مطرح شد که طیف وسیعی از مطالبات را دربر می‌گرفت. فعالان بازار سهام هر کدام به اندازه اشرافی که بر این بازار داشتند، از لزوم تزریق پول به بازار برای خرید سهام گرفته تا برداشته‌شدن موانعی نظیر دامنه‌نوسان و حجم مبنا سخن می‌گفتند تا بلکه بازار زودتر از وضعیت یادشده خارج شود، با این‌حال تشتت‌آرا درمیان مسوولان و عدم‌اشراف به جنبه‌های مختلف این بحران، مانع از اتخاذ تصمیمات کارآمد شد.

این در حالی است که بازار سهام نیز به‌عنوان بخشی از اقتصاد کشور تحت‌تاثیر متغیر‌های مختلف بر آن قرار می‌گیرد و تا زمانی که حال اقتصاد خوب نباشد، نمی‎ توان انتظار رونقی واقعی همراه با آرامش را در بازار یادشده داشت، از این‌رو اگر بخواهیم نگاهی جامع و دقیق به وضعیت بازار سهام داشته باشیم، ناگزیر باید وضعیت آن را در چارچوبی کلی‌تر نظیر سرمایه گذاری در زیرساخت‌ها ببینیم. بررسی وضعیت بازار سهام نشان می‌دهد که بورس برای بهبود شرایط به شکلی پایدار نیازمند دو نوع تغییر است. تغییر اول که با وضوح بیشتری قابل‌تشخیص است، اصلاح ساختار داخلی این بازار و قوانین و مقررات موجود در آن است و دسته دیگر تغییراتی است که باید در کل اقتصاد (با اتخاذ تصمیمات اقتصادی و سیاسی) روی دهد. تاکنون دسته نخست که بخش مهم آن حذف دامنه‌نوسان و حجم مبنا و قوانین محدودکننده نظیر آن است، بار‌ها مورد تاکید کارشناسان قرار گرفته و از این‌رو در این گزارش موردبحث قرار نمی‌گیرد؛ اما دسته دوم معطوف به تغییراتی است که اگر از سوی سیاستگذاران کلان اقتصادی مورد‌توجه قرار نگیرد، در وهله اول اقتصاد و در ادامه بازار سرمایه را به‌عنوان یکی از مهم‌ترین دماسنج‌های عملکرد اقتصادی و تصمیمات کلان در سطح کشور دچار مشکل خواهد کرد.

توهم اقتصاد دستوری

اقتصاددان‌ها تاکنون بار‌ها درخصوص مصائب و عواقب مداخله دولت‌ها در اقتصاد و سازوکار بازار هشدار داده اند و از مضراتی که ممکن است دامنگیر کشور شود، سایرین را آگاه کرده اند، با این حال توهم پیگیری اقتدار اقتصادی از مسیر مداخله دستوری تاکنون از ذهن دولتمردان خارج نشده است. در سال‌های اخیر همین مداخله‌ها سبب شده تا در بخش‌هایی نظیر آهن و فولاد، محصولات پتروشیمی، خودرو و ساخت قطعات و تقریبا تمامی صنایع کشور به شکل کم یا زیاد شاهد کاهش سود صنایع یا توزیع رانت ناشی از سرکوب قیمت‌ها باشیم. این عامل سبب شده تا در بخش‌هایی نظیر صنعت خودرو که تاب آوری کمتری در مقابل این مداخلات دارند، زیان انباشته‌های سنگین گریبان صنعت و شرکت‌های مربوطه را بگیرد و حتی آن‌ها را در معرض ورشکستگی قرار دهد. حرف و حدیث‌ها و تحلیل‌های مختلفی تاکنون در این‌باره ارائه‌شده است. شکی نیست که بروز چنین رخداد‌هایی علاوه‌بر افزایش ریسک‌های قانونی منجر به زیان سهامداران و پایمال‌شدن حق آن‌ها برای سرمایه گذاری در صنایعی می‌شود که در حالت عادی می‌توانند سودده باشند و برای سرمایه گذاری گزینه‌ای امن تلقی شوند. یکی از صنایعی که به سبب کم‌بودن سهم بخش‌خصوصی در آن و همچنین کوچک و کم‌تعداد بودن شرکت‌های آن در بورس و فرابورس کمتر مورد‌توجه قرار گرفته، صنعت نیروگاهی یا به‌عبارت ساده‌تر تولیدکنندگان برق است. این صنعت هر چند سهمی حدود یک‌درصدی از ارزش کل بازار سهام را در اختیار دارد، اما مشکلات آن گریبانگیر صنایع دیگری همچون سیمان، برخی فولادسازان و معدنی‌ها و حتی صنایع تولیدی دیگری می‌شود که در مجموع حدود ۳۰‌درصد از ارزش کل بازار سهام را به خود اختصاص می‌دهند.

گرفتاری نیروگاه‌ها با اقتصاد دستوری

بررسی داده‌های حاصل از صورت‌های مالی حکایت از آن دارد که این صنعت در کلیت آن از لحاظ حسابداری زیانده نیست، با این حال با اندکی دقت می‌توان دریافت که در حال‌حاضر سرمایه گذاری به‌منظور ساخت نیروگاه دارای سود اقتصادی نخواهد بود. همان‌طور که می‌دانیم سود حسابداری زمانی حاصل می‌شود که درآمد‌های عملیاتی در یک دوره با کسر همه هزینه‌های یک کسب‌وکار، در نهایت رقمی مثبت را نشان دهد؛ یعنی در عمل شرکت سود کسب کرده باشد. این در حالی است که سود اقتصادی تعریفی دیگر دارد؛ به این معنا که اگر رقم سود خالص یک بنگاه از نرخ بازده مورد انتظار سرمایه گذاری در آن شرکت بالاتر باشد، شرکت سود اقتصادی داشته و در غیر این‌صورت به‌رغم داشتن سود حسابداری در محدوده زیان اقتصادی قرار خواهد گرفت. ماهیت چنین تعریفی سبب شده تا سرمایه گذاران در بازار سهام، علاقه چندانی به بررسی سود اقتصادی نداشته باشند؛ چراکه صرفا با ارزش گذاری بر مبنای جریان نقدی احتمالی یا همان سود تقسیمی احتمالی و مقایسه آن با نرخ بازده بدون ریسک می‌توان قیمتی را برای یک دارایی مفروض داشت. مساله، اما زمانی اهمیت می‌یابد که بدانیم در صنعتی مانند صنعت نیروگاهی همین نبود سود اقتصادی سبب شده تا سرمایه گذاری جدید در این بخش صورت نگیرد.

دقیقا در همین نقطه است که یکی از مهم‌ترین چالش‌های مهم پیش روی بورس در سال‌های گذشته و سال‌های پس از آن نمایان می‌شود. سال‌۱۴۰۰ در شرایطی به اتمام رسید که در دو برهه متفاوت برخی از صنایع کشور به ناچار از مدار تولید خارج شدند تا دسترسی بخش خانگی به انرژی قطع نشود. این اتفاق یک‌بار در تابستان با رکوردشکنی مصرف برق روی داد و به سنت هر ساله یک‌بار هم در زمستان با فرارسیدن فصل سرما، گریبان شرکت‌ها و متعاقبا بازار سهام را گرفت. دو رویداد یادشده، اما ماهیت متفاوتی دارند. شاید اگر الگوی مصرف انرژی به مانند کشور‌هایی که انرژی در آن‌ها با نرخی واقعی تعیین می‌شود، بود می‌توانستیم تقصیر هر دو قطعی را به گردن نبود ظرفیت کافی تولید برق بیندازیم. نبود سرمایه گذاری در بسیاری از زیرساخت‌ها سبب شده تا در بخش برق و گاز، کشور نتواند خود را با نیاز‌های روز وفق دهد. مشکل در بخش برق جدی‌تر است، درحالی‌که وعده داده شده تا در سال‌جاری ۶‌هزار مگاوات دیگر به ظرفیت ۸۶‌هزار مگاواتی صنعت برق کشور افزوده شود، برخی بر این باور هستند که مقرون‌به‌صرفه نبودن سرمایه گذاری در این حوزه همچنان خطر کمبود عرضه در شبکه برق سراسری را به امری جدی تبدیل می‌کند.

شکاف بزرگ با قیمت‌های واقعی

با توجه به اینکه تولید هر هزار مگاوات برق در نیروگاه حرارتی (بنا بر اظهارات مدیرعامل شرکت برق حرارتی) نیازمند ۶۵۰‌میلیون یورو سرمایه گذاری است، پر واضح است که با توجه به نرخ بازده مورد انتظار ۳۰‌درصدی در ایران و تعرفه فعلی برق در کشور، ایجاد سود ۱۹۵‌میلیون یورویی امری کاملا دور از واقعیت است. بررسی‌ها نشان می‌دهد که بنا بر اطلاعات سایت «گلوبال پترو پرایس»، بعد از سودان و لیبی که هر کیلو وات ساعت برق را با نرخی در حدود ۰۰۲/ ۰ و ۰۰۴/ ۰ دلار به فروش می‌رسانند، ایران با فروش برق به مبلغ ۰۰۵/ ۰ دلار در هر کیلووات ساعت سومین فروشنده برق ارزان دنیا به مصرف کنندگان است. این در حالی است که در کشور‌هایی که بیشترین قیمت برق را برای بخش خانگی دارند، این مبلغ بیش از ۳۰سنت است. البته لازم به یادآوری است که هدف از این گزارش زیر سوال بردن چرایی قیمت پایین برق در ایران یا اصرار به گران‌شدن آن نیست. این بررسی‌ها نشان می‌دهد که بخش تولید برق نیز به مانند سایر صنایع نظیر خودرو در چنگال نگاه دستوری افتاده و با این وضعیت امنیت انرژی برای صنعت در سال‌های پیش‌رو با خطر مواجه است. این در حالی است که نزدیک‌شدن قیمت برق به نرخ‌های منطقی، می‌تواند راه را برای سرمایه گذاری بخش‌خصوصی در این حوزه هموار کند و ضمن افزایش ظرفیت، بر سودآوری سرمایه‌گذاری در این بخش بیفزاید.

در حال‌حاضر مقایسه قیمت برق در ایران با کشور‌های همسایه حکایت از آن دارد که ایران ارزا ن‌ترین برق را در کل خاورمیانه به مشترکان خود می‌فروشد. همان‌طور که پیش‌تر اشاره‌شده در حالی ایران هر کیلو وات ساعت برق را با قیمت تقریبی ۰۰۵/ ۰ دلار عرضه می‌کند که متوسط قیمت جهانی برق در دنیا ۱۳۸/ ۰ دلار و در کشوری مانند ایالات‌متحده ۱۵۹/ ۰دلار است. در کشور‌های اطراف ایران نیز با وجود ارزان‌تر بودن برق در مقایسه با میانگین جهانی همچنان نرخ، خیلی بیشتر از ایران است؛ به‌طوری که امارات‌متحده‌عربی درمیان کشور‌های اطراف ایران با بیشترین قیمت هر کیلووات ساعت برق را به قیمت ۰۸۱/ ۰دلار، عربستان‌سعودی و بحرین ۰۴۸/ ۰دلار، ترکیه ۰۵۴/ ۰ دلارو عراق با قیمت ۰۲۴/ ۰دلار به فروش می‌رسانند. در این شرایط طبیعتا سرمایه گذاری در بحث انرژی محدود به منابع دولتی خواهد بود که با توجه با سابقه نه‌چندان خوب دولت در بحث زمان‌بندی احداث و بهره برداری پروژه‌ها عدم‌تناسب میان ظرفیت و نیاز کشور به برق می‌تواند نگران کننده باشد. حال باید صبر کرد و دید که دولت تا چه حد می‌تواند وعده افزایش ظرفیت ۶‌هزار مگاواتی را محقق کند.

منبع: دنیای اقتصاد