نقشه مهار هسته مذاب نقدینگی

به گزارش می متالز، بر اساس آمارها، علت اصلی رشد پایه پولی، رشد خالص دارایی خارجی بانک مرکزی بوده که متاثر از تجدید ارزیابی و تسعیر نرخ ارز، تغییر روش در خرید ارز نفتی دولت و کاهش تسهیلات خارجی بوده است. پیش‌تر دلیل عمده رشد پایه پولی، افزایش بدهی بانک‌ها و دولت به بانک مرکزی بوده است. رخداد دیگر، در تغییرات اجزای نقدینگی است. در آذرماه سهم «پول» از نقدینگی با ثبت رقم ۱/ ۱۶ درصدی به بیشترین مقدار طی نیم دهه اخیر رسیده است؛ رخدادی که تایید می‌کند درجه سیالیت نقدینگی در پایان آذر افزایش یافته است. انبساط سهم پول که شامل اسکناس و سپرده‌های جاری است، می‌تواند عامل تهدیدکننده تعادل بازارها باشد. کارشناسان برای مهار این مساله سه دسته راهکار ارائه می‌دهند: برخی بر افزایش نرخ سود بانکی و جذاب شدن بازار پول تاکید دارند، برخی مدیریت نوسانات ارزی از طریق کنترل ریال را در کنار جذاب‌سازی بازار سهام پیشنهاد می‌دهند و برخی انتشار اوراق و استفاده از ظرفیت بازار بدهی را برای مهار هسته مذاب نقدینگی توصیه می‌کنند.

بررسی‌ها نشان می‌دهد سهم پول در نقدینگی به بیشترین مقدار طی نیم دهه گذشته رسیده است. از سوی دیگر، آمارها نشان می‌دهد رشد پول در آذر ماه دو برابر شبه‌پول است. این موارد نشان می‌دهد که درجه سیالیت نقدینگی بیشتر شده است. کارشناسان معتقدند افزایش نرخ سود اسمی در بازار پول، جذاب‌سازی بازار بورس و کنترل ریالی نوسانات ارزی و همچنین بهره‌گیری از بازار بدهی سه راه مقابله با جریان سیال نقدینگی است. این درحالی است که بهره‌گیری هر کدام از این سه ابزار، دارای ملاحظاتی است. بانک‌مرکزی پس از سکوت چند ماهه آماری، گزارش‌های پولی و بانکی را تا آخر آذر ماه سال‌جاری منتشر کرد. در هفته‌های گذشته، مرکز آمار ایران نیز آمار رشد اقتصادی را حتی زودتر از تقویم آماری در دسترس قرار داد. حالا به روز شدن آمارهای پولی و بانکی، می‌تواند گام نخست برای انتشار آمارهای بانک‌مرکزی به‌طور منظم باشد. در سال‌های گذشته، بانک‌مرکزی نیز یک تقویم آماری ارائه کرده بود و عمدتا آمارهای خود را متناسب با این تقویم ارائه می‌کرد، اما به‌دلیل برخی ملاحظات مسوولان و همچنین مناقشات آماری، در ماه‌های گذشته انتشار برخی آمارها نظیر تورم و رشد اقتصادی متوقف شده و انتشار دیگر آمارها با وقفه صورت می‌گیرد.

آمارهای بانک‌مرکزی نشان می‌دهد در آذر ماه سال‌جاری حجم نقدینگی به سطح ۲۲۶۲ هزار میلیارد تومان رسیده است. رشد نقطه به نقطه نقدینگی در آذر ماه معادل ۲/ ۲۸ درصد بوده که نسبت به ماه قبل تغییری نکرده است. این رقم طی سه سال اخیر بیشترین رشد بوده است. در فروردین ماه سال‌جاری رشد نقدینگی ۲۳ درصد گزارش شده بود که تا آذر ماه سال‌جاری، حدود ۵ درصد به نرخ رشد نقدینگی افزوده است. بنابراین مسیر رشد نقدینگی در سال‌جاری صعودی بوده است. برای تغییرات ماهانه نقدینگی در سال‌جاری نیز می‌توان مسیر رشد ماهانه آن را بررسی کرد. بررسی‌ها نشان می‌دهد در اکثر ماه‌های سال، رشد ماهانه نقدینگی ۲ درصد یا بیشتر بوده است. به‌عنوان مثال در آذر نرخ تورم ماهانه ۳/ ۲ درصد ثبت شده است که این رقم برای آبان ماه ۵/ ۲ درصد بوده است. میانگین تورم ماهانه در ۹ ماه نخست سال‌جاری معادل ۲/ ۲ درصد بوده است.

رشد اجزای نقدینگی

بررسی‌ها نشان می‌دهد افزایش رشد نقدینگی، در سال‌جاری همراه با بیشتر شدن سیالیت نقدینگی بوده است. براساس ادبیات اقتصادی، نقدینگی به دو بخش پول و شبه‌پول تقسیم‌بندی می‌شود. پول معادل اسکناس و مسکوک و سپرده‌های دیداری است و از این جهت جزء «سیال» نقدینگی محسوب می‌شود. در مقابل شبه‌پول، معادل سپرده‌های غیردیداری (مدت‌‌دار) بانک‌ها به حساب می‌آید. بررسی‌ها نشان می‌دهد که هر گاه سهم پول از نقدینگی روند صعودی داشته باشد، می‌توان انتظار داشت سیالیت این متغیر بیشتر شده و در نتیجه باعث رشد سطح عمومی قیمت‌ها شده است. در مقابل افزایش سهم شبه‌پول از نقدینگی بیشتر به ثبات قیمت‌ها کمک کرده است. براساس آمارها حجم پول در آذر ماه به رقم ۳۶۳ هزار میلیارد تومان و سهم شبه‌پول به رقم ۱۸۹۹ هزار میلیارد تومان رسیده است. آن‌طور که گزارش جدید بانک‌مرکزی نشان می‌دهد در آذر ماه سهم پول از نقدینگی ۱/ ۱۶ درصد و در نتیجه سهم شبه‌پول ۹/ ۸۳ درصد بوده است. این رقم طی نیم دهه گذشته بیشترین مقدار بوده است. آخرین بار که سهم پول از نقدینگی در سطح بیشتر از ۱۶ درصد قرار داشت، در مهرماه سال ۹۳ بوده است. بررسی‌های دقیق‌تر نشان می‌دهد که رشد نقطه به نقطه پول در آذر ماه سال‌جاری ۶/ ۴۸ درصد بوده، این درحالی است رشد نقطه به نقطه شبه‌پول در این زمان تقریبا نصف پول و معادل ۹/ ۲۴ درصد گزارش شده است. روند رشد نقطه به نقطه پول پس از مهرماه سال‌جاری تشدید شده است. همچنین براساس این گزارش، در آذر ماه رشد ماهانه پول ۶ درصد بوده و از سوی دیگر شبه‌پول ۶/ ۱ درصد رشد کرده است.

افزایش درجه سیالیت نقدینگی

تمام این آمارها نشان می‌دهد با توجه به بالا بودن رشد پول نسبت به شبه‌پول، ترکیب نقدینگی نیز بیشتر به سمت سیال بودن در حرکت است. برخی معتقدند این موضوع باعث می‌شود پتانسیل تغذیه تورم بالا در شرایط کنونی وجود داشته باشد، به این جهت بالا بودن این نسبت نشان می‌دهد که سهم بیشتری از نقدینگی به شکل پول و قابلیت انتقال از یک بازار به بازار دیگر در این شرایط وجود دارد. به بیان دیگر، درحال‌حاضر با توجه به منفی بودن رشد اقتصادی، سهم قابل‌توجهی از نقدینگی بیش از اینکه به‌دلیل تقاضای معاملاتی باشد، عمدتا با انگیزه سفته‌بازی و به‌دلیل حفظ ارزش دارایی شکل گرفته است.

برخی معتقدند افزایش قیمت بنزین و اتفاقات پیرامون آن در آبان ماه، موجب شد تا انتظارات تورمی تشدید و ماندگاری سپرده‌های مدت‌دار کاسته شود و به حجم پول بیفزاید.

 در سال‌های گذشته نیز هنگامی که انتظارات تورمی در سطح بالایی قرار داشت، مانند سال‌های ۹۱ و ۹۲ و نرخ بهره واقعی منفی بود، ترکیب نقدینگی بیشتر به سمت افزایش پول تغییر می‌کرد. پس از مثبت شدن نرخ واقعی سود در انتهای سال ۹۳ این روند تغییر کرد و به مرور از سهم پول در نقدینگی کاسته شد. اما با توجه به تحولات اقتصادی و رخدادهای سیاسی در دو سال اخیر، این روند دوباره در پول و شبه‌پول تکرار شده است. کارشناسان معتقدند در زمانی که نرخ سود واقعی مثبت باشد، تغییرات پول می‌تواند تابعی از روند تورم باشد، اما در زمان منفی شدن نرخ سود واقعی، رشد نقدینگی نیز می‌تواند تابعی از تغییرات نرخ تورم محسوب شود.

سه گزینه برای موج‌گیری از تورم

با توجه به بالا رفتن درجه سیالیت نقدینگی برخی این سوال را مطرح می‌کنند که درحال‌حاضر نقدینگی مستعد حضور در چه بازارهایی است و چه سیاست‌هایی باید برای کنترل جریان سیال نقدینگی به کار بست؟‌ به نظر می‌رسد در سال‌جاری با توجه به افزایش قابل‌توجه شاخص بورس و رکوردشکنی‌های متناوب آن در ماه‌های اخیر، بخشی از سپرده‌های بلندمدت بانک‌ها از بازارپول خارج شده و راهی بازار سرمایه شده است. این موضوع نیز تاکید می‌کند درحال‌حاضر سرمایه‌گذاری در بازار سهام نسبت به سرمایه‌گذاری مدت‌دار بانکی به صرفه‌تر است. از سوی دیگر بخشی از این منابع نیز با توجه به افزایش قیمت ارز، راهی بازار دلار و سکه شده است و در نتیجه، این بازارها نیز به‌عنوان یک رقیب برای بازار پول مطرح شده است. اگرچه با توجه به محدود کردن معاملات خرید دلاری یا احتمال وضع مالیات برای خرید این دارایی، در شرایط کنونی اقبال برای سرمایه‌گذاری در بورس بیشتر بوده است. در نتیجه این شرایط باعث شده جذابیت بازارهای موازی بازارهای پول بیشتر شود. با توجه به تغییر و تحولات موجود در نقدینگی، کارشناسان سه گزینه را برای کنترل جریان نقدینگی و حفظ ثبات در بازارها پیشنهاد می‌دهند. گزینه نخست را می‌توان افزایش نرخ سود اسمی در بازار پول عنوان کرد. افزایش نرخ سود بانکی باعث مثبت شدن نرخ سود واقعی بانک‌ها می‌شود و در نتیجه از سیالیت نقدینگی کاسته شده است. اما افزایش نرخ سود در شرایط کنونی دو اشکال اساسی دارد؛ یکی اینکه حتی افزایش نرخ سود بیش از نرخ تورم به نظر نمی‌رسد سدی برای جلوگیری از کاهش رشد منابع مدت‌‌دار بانک‌ها باشد. نکته دیگر اینکه افزایش نرخ سود بانکی، باعث خواهد شد هزینه تامین مالی بنگاه‌های تولیدی افزایش یابد و این گزینه در شرایط رکودی نمی‌تواند گزینه مناسبی محسوب شود. یکی دیگر از گزینه‌های مطرح شده این است که بتوان شرایطی را مهیا کرد که روند جذب منابع به بورس ادامه داشته باشد و از سوی دیگر، بتوان بازار ارز را نیز به‌وسیله ریال کنترل و با کنترل جریان خرید، نوسانات این بازار را محدود کرد. نکته نخست این است که تا کجا می‌توان موتور جذابیت بازار سهام را روشن نگه داشت و اگر از سطح جذابیت این بازار کاسته شود، چه راهکاری برای کنترل آن می‌توان داشت؟ کارشناسان تاکید می‌کنند در شرایط کنونی می‌توان با افزایش عرضه اولیه و واگذاری دارایی‌های دولت از طریق این بازار، به نوعی آن را تعمیق داد.

گزینه سوم را می‌توان در لابه لای مطلب اینستاگرامی رئیس‌کل بانک‌مرکزی تشریح کرد. در این مطلب، همتی با مقایسه بدهی عمومی کشور ایران نسبت به سایر کشورها تاکید می‌کند که دولت ظرفیت خوبی برای تامین کسری بودجه به‌وسیله اوراق بدهی، با حفظ پایداری مالی دارد.

به گفته او، بانک‌مرکزی در معاملات بازار ثانویه اوراق دولتی و اعمال سیاست پولی منضبط، قطعا می‌تواند بسیار کارآمدتر از روش ناکارآمد و تورم‌زای پولی کردن کسری بودجه، در چند دهه گذشته باشد. بنابراین با توجه به این توضیحات یکی دیگر از راهکارهای ثبات‌بخش‌ در شرایط اقتصاد کلان استفاده از ظرفیت بازار بدهی است. اما در عین حال، یکی از پرسش‌های مطرح شده این است که تا چه میزان می‌توان از بازار بدهی به‌عنوان یک منبع جدید برای هزینه‌های بودجه‌ای استفاده کرد. استفاده مداوم از این ابزار، بدون رصد ملاحظات پایدارسازی بدهی‌ها، می‌تواند در سال‌های آینده پاشنه آشیلی برای ثبات قیمت‌ها محسوب و حتی از اعتبار اوراق بدهی‌ها نیز کاسته شود. بنابراین استفاده هرکدام از این ابزارها با توجه به مزایای مطرح شده، ملاحظاتی دارد که باید به آن توجه شود، در غیراین‌صورت نمی‌تواند تضمین مطمئنی برای کنترل جریان سیالیت نقدینگی و ثبات قیمت‌ها در پی داشته باشد.