راه خروج از خندق تورمی

به گزارش می متالز، در این گزارش با ارائه پاسخی مختصر به پرسش‌های فوق، خواهیم دید که استفاده از عملیات بازار باز چگونه می‌تواند به ثبات اقتصادی و انضباط مالی بیشتر دولت کمک کند و از طریق کاهش هزینه نقدینگی به رشد کسب‌و‌کارها بینجامد. اگرچه شیوه به‌کارگیری این ابزار پولی بستگی بسیاری به زیرساخت‌های اقتصادی و نهادهای قانونی کشور دارد، می‌توان گفت که این روش در صورت پیاده‌سازی اصولی می‌تواند به درمان بیماری تورم مزمن در اقتصاد ایران کمک شایانی کند و از این رو شاید از مهم‌ترین اصلاحات اقتصادی در دهه‌های اخیر محسوب شود.

ابزارهای سیاست‌گذاری پولی

وظیفه اصلی بانک‌های مرکزی طراحی و اعمال سیاست‌های پولی در کشورهاست. سیاست‌های پولی مجموعه‌ای از اقدامات در زمینه عرضه پول، خرید و فروش اوراق قرضه، ارائه تسهیلات مالی به دولت و بانک‌های تجاری و تنظیم نرخ بهره، نرخ ارز، نرخ تورم و دیگر پارامترهای اقتصادی هستند که توسط بانک‌های مرکزی اتخاذ می‌شوند. در اغلب کشورهای دنیا و خصوصا در کشورهای توسعه‌یافته، بانک مرکزی بر اساس قانون، وظیفه اتخاذ این سیاست‌ها را به طور مستقل و تام‌الاختیار بر عهده دارد. به طور سنتی بانک‌های مرکزی از سه ابزار برای اعمال سیاست‌های پولی خود استفاده می‌کنند:

عملیات بازار باز: عملیات بازار باز رایج‌ترین ابزار سیاستی بانک‌های مرکزی در کشورهای پیشرفته دنیا است. به‌طور خلاصه، عملیات بازار باز زمانی رخ می‌دهد که بانک‌های مرکزی اقدام به خرید یا فروش اوراق قرضه دولتی در بازار باز اوراق قرضه می‌کنند و از این طریق بر حجم پول و نرخ‌های بهره و تورم اثر می‌گذارند.

تغییر نسبت سپرده قانونی بانک‌ها: سپرده قانونی درصدی از سپرده‌های مردم نزد بانک‌ها است که بر اساس قانون باید نزد بانک مرکزی سپرده‌گذاری شود. این سپرده قانونی درواقع برای جلوگیری از فروپاشی سیستم بانکی در صورت هجوم بانکی و همچنین کنترل خلق اعتبار توسط بانک‌ها در نظر گرفته می‌شود. تغییر این نسبت می‌تواند بر پایه پولی، حجم نقدینگی و همچنین نرخ بهره و تورم تاثیر بگذارد.

تغییر نرخ تنزیل بین بانکی: اغلب بانک‌های تجاری می‌توانند از بانک مرکزی وام بگیرند و با ارائه تسهیلات مالی به مشتریان، خلق اعتبار کنند. نرخ سودی که بانک‌های تجاری در ازای دریافت این وام‌ها به بانک مرکزی پرداخت می‌کنند، نرخ تنزیل بین بانکی نامیده می‌شود. بانک‌های مرکزی می‌توانند با تغییر این نرخ خلق اعتبار بانکی را کنترل کنند و همچنین بر حجم پول و نرخ بهره اقتصاد اثر بگذارند.

اغلب بانک‌های مرکزی با استفاده ترکیبی از ابزارهای فوق تلاش می‌کنند به اهداف سیاستی خود دست یابند. این اهداف می‌تواند شامل تنظیم نرخ بهره، تنظیم نرخ تورم، تنظیم نرخ ارز و به طور کلی تنظیم فعالیت‌های اقتصادی کشور باشد.

ساز و کار عملیات بازار باز

عملیات بازار باز به موقعیت‌هایی اطلاق می‌شود که بانک‌های مرکزی اقدام به خرید یا فروش اوراق قرضه دولتی می‌کنند تا جریان پول در بانک‌ها و به‌تبع آن در کل کشور را کنترل کنند. اوراق قرضه دولتی، نوعی از اوراق بهادار هستند که توسط دولت با سررسید و بهره مشخص ارائه می‌شوند و نوعی از سرمایه‌گذاری امن محسوب می‌شوند. هنگامی که بانک‌های مرکزی اقدام به خرید و فروش این اوراق در بازارهای باز می‌کنند، حجم پول موجود در اقتصاد به دلیل حجم بالای مبادله این اوراق تغییر می‌کند و بانک‌های مرکزی می‌توانند از این طریق بر پایه پولی و در پی آن بر نرخ بهره اثر بگذارند. به‌طور کلی، فروش اوراق قرضه توسط بانک مرکزی منجر به کاهش حجم پول در اقتصاد و افزایش نرخ بهره می‌شود که اغلب تحت‌عنوان انقباض پولی از آن یاد می‌شود. برعکس، خرید اوراق قرضه توسط بانک‌های مرکزی حجم پول اقتصاد را افزایش و نرخ بهره را کاهش می‌دهد که با نام سیاست انبساط پولی شناخته می‌شود.

برای درک بهتر شیوه‌ اثرگذاری سیاست‌های انبساطی و انقباضی پولی بر متغیرهای اقتصادی، می‌توان فرض کرد که پول کالایی است که قیمت آن (که درواقع همان نرخ بهره است) در بازار تعیین می‌شود. هنگامی که بانک مرکزی اقدام به فروش اوراق قرضه و درواقع جمع‌آوری پول از اقتصاد کشور می‌کند، حجم پول در اقتصاد کاهش می‌یابد و در واقع با کاهش عرضه پول قیمت آن یعنی نرخ بهره افزایش می‌یابد. در سوی مقابل، زمانی که بانک مرکزی اوراق قرضه دولتی خریداری می‌کند درواقع با تزریق پول به اقتصاد حجم پول را افزایش می‌دهد که منجر به کاهش قیمت آن یعنی همان نرخ بهره می‌شود. از طرفی، افزایش یا کاهش حجم پول در اقتصاد می‌تواند بر تقاضای موثر اقتصاد از طریق تغییر میزان سرمایه‌گذاری اثر بگذارد و از این طریق نرخ تورم را تحت‌تاثیر قرار دهد. از این‌رو، عملیات بازار باز می‌تواند برای اهداف گوناگونی از جمله تنظیم نرخ بهره یا حمایت از یک نرخ تورم هدف مورد استفاده قرار بگیرد.

اکثر کشورهای پیشرفته و در حال توسعه دنیا از عملیات بازار باز به عنوان مهم‌ترین ابزار سیاست پولی خود بهره می‌برند. این استفاده می‌تواند به صورت موقتی یا دائم باشد. عملیات بازار باز موقت به منظور افزایش یا کاهش پایه پولی در مقاطع کوتاه به‌کار گرفته می‌شود و اغلب بر نرخ تنزیل بین بانکی نیز از طریق تغییر در منابع مالی بانک مرکزی تاثیر می‌گذارد. بانک مرکزی برخی کشورها مانند آمریکا نیز عملیات بازار آزاد را به صورت دائمی انجام می‌دهند، به این معنی که بازیگران حقیقی و حقوقی در بازار می‌توانند اوراق قرضه را به صورت روزانه خرید و فروش کنند. این نوع از بازار اوراق قرضه یکی از روش‌های پیشرفته برای پایش حجم پول و اعمال سیاست‌های پولی در اقتصاد محسوب می‌شود و به بانک‌های مرکزی اجازه می‌دهد که به‌طور موثرتری به حمایت از نرخ بهره یا نرخ تورم هدف خود بپردازند.

مزیت‌های عملیات بازار باز

عملیات بازار باز نسبت به دیگر روش‌های اعمال سیاست‌های پولی مزیت‌های بسیاری دارد و استفاده از آن می‌تواند اصلاح ساختاری مهمی در راستای کنترل تورم و ایجاد رشد اقتصادی باشد. در ادامه به برخی از مزیت‌های این ابزار پولی اشاره می‌کنیم.

اثرگذاری مستقیم و انعطاف‌پذیر: مهم‌ترین مزیت استفاده از ابزار عملیات بازار باز این است که بانک‌های مرکزی می‌توانند از این طریق مستقیما بر حجم پول تاثیر بگذارند، بدون اینکه برای موفقیت سیاست خود به بانک‌های تجاری و موسسات مالی وابسته باشد. مزیت دیگر این روش این است که نسبت به روش‌های دیگر از سهولت بیشتری برخوردار است و کنترل آن ساده‌تر است. در واقع در این روش اگر بانک مرکزی احساس کند که سیاست انقباضی یا انبساطی اعمال شده نامناسب بوده است، می‌تواند به راحتی با اعمال سیاست عکس اثر نامطلوب اولیه را جبران کند. این ویژگی در مورد ابزارهای سیاست پولی دیگر چون تغییر نرخ سپرده قانونی یا تغییر ترخ تنزیل بین بانکی وجود ندارد چرا که تغییر مداوم آن پارامترها منجر به آشفتگی در نظام مالی و اخلال در عملکرد بانک‌های تجاری خواهد شد. درواقع این ابزار سیاستی بانک مرکزی هیچ‌یک از آثار مخرب روش‌های دیگر بر موسسات مالی و اعتباری را ندارد. علاوه‌بر اینها عملیات بازار باز به صورت دائمی این امکان را به سیاست‌گذاران می‌دهد که سیاست‌های خود را به صورت پیوسته اجرا کند و با رصد تغییرات حاصله از ایجاد شوک‌های پولی به اقتصاد جلوگیری کنند. در واقع انعطاف‌پذیری بالایی که این ابزار دارد، بانک‌های مرکزی را قادر می‌سازد که کنترل پارامترهای اقتصادی مد نظر خود را با دقت و سهولت بیشتری انجام دهند.

انضباط مالی دولت: مزیت دیگر استفاده از ابزار عملیات بازار باز توسط بانک‌های مرکزی افزایش انضباط مالی دولت‌هاست. برای درک این نکته، باید ابتدا به ساز و کار عرضه اوراق قرضه دولتی توجه کنیم. اوراق قرضه دولتی اغلب به منظور پوشش کسری بودجه دولت‌ها منتشر می‌شود و درواقع نوعی از استقراض دولتی است. در کشورهایی که از عملیات بازار باز استفاده نمی‌کنند، اغلب دولت بانک مرکزی یا بانک‌های تجاری را مجبور می‌کند که اوراق قرضه دولت را خریداری کنند و در واقع از این طریق به هر میزان که بخواهد از موسسات مالی استقراض می‌کند. این امر می‌تواند به مخارج بی‌حساب دولت و افزایش مداوم کسری بودجه و همچنین پولی شدن کسری بودجه بینجامد؛ یعنی شرایطی که کسری بودجه دولت توسط افزایش پایه پولی یا استقراض از بانک‌ها جبران می‌شود و نهایتا افزایش نقدینگی منجر به نرخ‌های بالای تورم خواهد شد. اما با استفاده از عملیات بازار باز بانک مرکزی، به نوعی استقلال سیاست‌گذار پولی حفظ می‌شود و دولت نمی‌تواند به هر میزان که بخواهد از موسسات مالی برای جبران کسری بودجه استقراض کند. در این شرایط، تصمیم‌گیری بازیگران در بازار باز قیمت اوراق قرضه دولتی را تعیین می‌کند و در واقع دست دولت در استقراض بی‌حساب و کتاب بسته می‌شود. اگرچه استفاده از این ابزار به معنای این نیست که احتمال پولی شدن کسری بودجه به طور کامل از بین می‌رود، بلکه به معنای آن است که دولت‌ها در چنین ساختاری انضباط مالی بیشتری پیدا می‌کنند و استقلال بانک مرکزی نیز بیشتر حفظ می‌شود.

رشد کسب‌و‌کارها: یک مزیت مهم این روش برای تامین مالی دولت نسبت به استقراض مستقیم از بانک مرکزی در این است که با استفاده از عملیات بازار باز بانک‌های تجاری فرصت پیدا می‌کنند که با اعتباری که از طریق خرید اوراق قرضه به دست می‌آورند، به ارائه تسهیلات مالی به کسب‌و‌کارها بپردازند. این امر می‌تواند به شکل موثری منجر به رشد کسب‌و‌کارها و کاهش بیکاری شود. به بیان دیگر وجود یک بازار بدهی پویا می‌تواند تاثیر بسزایی در رونق کسب‌و‌کارها و کاهش فشار بر نظام بانکی داشته باشد.

ثبات اقتصادی: همان‌طور که در بخش پیشین اشاره شد، سیاست‌گذار پولی می‌تواند با استفاده از عملیات بازار باز نرخ بهره اقتصاد را در بازه‌ای که هدف گرفته شده نگاه دارد. این امر اهمیت بسیار بالایی در اقتصادهای پیشرفته دارد، چرا که تعیین دستوری نرخ بهره می‌تواند ناکارآمدی بسیاری به بازارهای سرمایه و کسب‌و‌کارها تحمیل کند. از این رو سیاست‌گذار پولی می‌تواند با استفاده از عملیات بازار باز ثبات اقتصادی کشور را استحکام بخشد و چشم‌انداز مطمئن‌تری برای فعالان اقتصادی ترسیم کند. علاوه بر این، از آنجا که نرخ بهره بر حجم نقدینگی و میزان سرمایه‌گذاری و به طور کلی بر تقاضای کل اقتصاد اثر می‌گذارد، کنترل حجم پول و نرخ بهره می‌تواند به تحقق نرخ تورم هدف‌گذاری شده نیز کمک شایانی کند.

تجربه جهانی عملیات بازار باز

امروزه اغلب بانک‌های مرکزی دنیا از ابزار عملیات بازار باز بهره می‌برند. اگرچه ابداع بازارهای بدهی به دهه ۲۰ و ۳۰ در آمریکا بازمی‌گردد، شکل امروزی استفاده از این ابزار در ۳۰ سال اخیر بهبود فراوانی یافته است. به طور کلی کشورهای مختلفی از جمله آمریکا، بریتانیا، ژاپن و کشورهای حوزه اروپا در دهه هشتاد و نود میلادی با استفاده از این ابزار توانستند تورم موجود در اقتصادهای خود را کنترل کنند. علاوه بر این همان‌طور که در بخش پیشین گفته شد، استفاده از این ابزار می‌تواند منجر به کاهش هزینه پول برای کسب‌و‌کارها شود و اقتصاد را از این مسیر رونق ببخشد. از این جهت طراحی یک بازار بدهی عمیق نه‌تنها برای کنترل تورم و تنظیم نرخ بهره بسیار کارآمد است، می‌تواند منجر به افزایش رشد اقتصادی نیز شود. اگرچه اکثر کشورهایی که از این ابزار استفاده کرده‌اند موفق به مهار تورم مزمن و ایجاد رشد اقتصادی شده‌اند، نمی‌توان رونق اقتصادی پس از استفاده از این ابزار را تنها به یک عامل نسبت داد، چرا که اکثر این کشورها همزمان با اتخاذ این سیاست بهبودهای دیگری را نیز در ساختارهای اقتصادی، تجاری و مالی و اعتباری خود ایجاد کرده بودند. با این حال دست‌کم می‌توان گفت که استفاده از این ابزار بخش لاینفک برنامه‌های اصلاح اقتصادی در کشورهای توسعه‌یافته و در حال توسعه بوده است. به طور کلی می‌توان گفت که اکثر کشورهای پیشرفته دنیا در پنجاه سال اخیر توانسته‌اند از اقتصادهای بانک‌محور فاصله بگیرند و با راه‌اندازی بازارهای بدهی ساختارمند و عمیق هم از تورم مزمن اجتناب کنند و هم شرایط بهتری برای تامین مالی بنگاه‌ها و دولت فراهم کنند.

در دهه‌های اخیر کشورهای در حال توسعه بسیاری مانند ترکیه، عراق و پاکستان استفاده از این ابزار پولی را در دستور کار قرار دادند و توانستند با مدیریت نقدینگی در اقتصاد به طور موثری مشکل تورم مزمن را سر و سامان دهند. یک نمونه خوب در این زمینه که از بسیاری جهات شباهت ساختاری و موقعیتی با ایران دارد، ترکیه است. اقتصاد ترکیه در دهه ۹۰ میلادی از تورم بالا و مزمن رنج می‌برد، به طوری که در سراسر دهه ۹۰ نرخ تورم این کشور هرگز رقمی کمتر از ۵۰ درصد نبود و حتی در سال ۹۴ به بیش از ۱۰۰ درصد نیز رسید. با این حال مجموعه‌ای از اصلاحات اقتصادی خصوصا در نظام پولی و اعتباری این کشور در ابتدای دهه نخست قرن ۲۱ منجر به ثبات اقتصادی و دستیابی به نرخ‌های تورم تک‌رقمی در بازه سال‌های ۲۰۰۴ تا ۲۰۱۶ شد.

نکته جالب درباره تجربه ترکیه این است که این کشور در سال ۲۰۰۰ اقدام به مجموعه‌ای از اصلاحات اقتصادی کرد که بر مبنای هدف‌گذاری نرخ ارز طراحی شده بود و به یکی از بزرگ‌ترین بحران‌های اقتصادی ترکیه در سال ۲۰۰۱ منجر شد. پس از این شکست سیاستی بود که بانک مرکزی ترکیه برنامه اصلاحی جدیدی تحت عنوان «رژیم هدف‌گذاری ضمنی تورمی» را اعلام کرد و با هدایت نرخ تورم و حجم نقدینگی موفق به مهار تورم و افزایش رشد اقتصادی شد. منظور از هدف‌گذاری ضمنی تورمی این بود که بانک مرکزی ترکیه به دلیل مساعد نبودن شرایط اولیه از اتخاذ سیاست‌های انقباضی سختگیرانه پرهیز می‌کرد تا با بحران‌هایی چون بیکاری بالا و تورم رکودی مواجه نشود. در این دوره هدف‌گذاری ضمنی تورمی، تغییرات بسیاری در نظام پولی و بانکی، ساختار مالی دولت، رژیم ارزی، و روابط تجاری صورت گرفت که یکی از مهم‌ترین آنها تعمیق بازار بدهی و عملیات بازار باز بانک مرکزی ترکیه در راستای حمایت از نرخ بهره و نرخ تورم هدف‌گذاری شده بود. موفقیت این سیاست هدف‌گذاری ضمنی تورمی، شرایط مناسبی را برای برنامه‌ هدف‌گذاری تورمی تمام‌عیار مهیا کرد و پس از آن ترکیه توانست به نرخ‌های تورم نزدیک به ۶ درصد در پایان دهه نخست قرن میلادی جاری دست یابد.البته باید در نظر داشت که عملیات بازار باز یک ابزار سیاستی است و نه یک سیاست اقتصادی. به بیان دیگر چگونگی استفاده سیاست‌گذار از این ابزار تعیین‌کننده‌ترین عامل در نتیجه‌ای است که به بار خواهد آمد. درواقع، این ابزار می‌تواند اجرای سیاست‌های پولی را ساده‌تر و کارآتر کند و از اثرات منفی سیاست‌گذاری‌های پولی بر بانک‌های تجاری بکاهد و به انضباط مالی بیشتر دولت بینجامد، اما نهایتا موفقیت سیاست‌های پولی در کنترل تورم و ایجاد رشد اقتصادی وابسته به عوامل اقتصادی و سیاسی دیگری از جمله سیاست‌های مالی دولت و وضعیت تجارت خارجی خواهد بود.