۶ نکته درباره عملیات بازار باز

به گزارش می متالز، بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران در پنجاه و نهمین مجمع خود، با حضور ریاست محترم جمهوری از برنامه جدید سیاست پولی با به‌کارگیری عملیات بازار باز رونمایی کرد. در طول چند روزی که از پخش این خبر می‌گذرد، تحلیل‌ها، نقطه نظرات، هشدارها، نقدها و حتی منفی‌بافی‌های فراوانی در رسانه‌ها و شبکه‌های اجتماعی مطرح شده است. آنچه بااهمیت است این موضوع است که نسبت به شروع به کار این عملیات مطالبی مشاهده می‌شود که گویی بانک مرکزی روشی ناشناخته در بانکداری مرکزی را تدوین و آماده اجرا کرده که به دلیل فقدان تجربه جهانی، ریسک توفیق آن بسیار پایین و احتمال ایجاد دشواری‌های اقتصاد کلان بسیار زیاد است.

مطلب جالب‌تر آن است که بسیاری از صاحب‌نظران که پیوسته از عدم وجود عملیات بازار باز و همچنین از تأخیر بانک مرکزی در اجرای آن گلایه داشته‌اند، شروع به نقد آن و حتی در مواردی زیر سؤال بردن آن کرده‌اند. بر همین اساس، این احتمال وجود دارد که در شرایط دشوار کنونی اقتصاد ایران که پیش‌بینی‌پذیری تضعیف شده است، هرگونه عدم توفیقی در وضعیت پیش روی اقتصاد کلان به‌حساب عملیات بازار باز گذاشته شود. برای این منظور، لازم است نکاتی را روشن ساخت.

نکته اول آن است که عملیات بازار باز یک ابزار سیاست‌گذاری پولی است و نه یک هدف و این ابزار، ابزاری شناخته شده و متعارف در سیاست‌گذاری پولی نه‌تنها در آمریکا و کانادا و انگلستان بلکه در چپ و راست کشورمان یعنی ترکیه و پاکستان نیز هست. این کاملاً صحیح است که بانک مرکزی همچنان می‌تواند به روشی مشابه ۶۰ سال گذشته عمل کند و هنوز هم درجه‌ای از توفیق را داشته باشد.

لذا، به‌هیچ‌وجه ادعا نمی‌شود که در غیاب عملیات بازار باز، بانک مرکزی قادر به اداره امور پولی و بانکی و انجام سیاست‌گذاری پولی نخواهد بود؛ اما تجربه دنیا به ما می‌آموزد که با فرض ثابت بودن سایر شرایط، وجود ابزاری به نام عملیات بازار باز امکان مدیریت کوتاه‌مدت بهتر سیاست پولی را فراهم می‌نماید و دستیابی به اهداف نهایی اقتصاد کلان ورای سیاست پولی را سهل‌تر می‌نماید. بسیار مایه تعجب است که صاحب‌نظرانی به خود ابزار عملیات بازار باز ایراد می‌گیرند یا هشدار می‌دهند، چون این ابزار مانند یک وسیله نقلیه نسبتاً امن برای رسیدن از یک مبدأ به یک مقصد است؛ اما همین وسیله نقلیه امن را هم می‌توان با رانندگی پرخطر تبدیل به ابزاری خطرناک و نرسیدن به مقصد کرد.

نکته دوم آن است که نفس وجود ابزار عملیات بازار باز نیست که بااهمیت است بلکه چارچوب سیاست‌گذاری پولی استفاده‌کننده از ابزار عملیات بازار باز است که بااهمیت است. بدون چارچوب سیاست‌گذاری پولی منتج به اهداف نهایی مطلوب ازنظر اجتماعی، عملیات بازار باز اساساً اهمیتی ندارد و می‌تواند بستر معامله و دادوستد بی‌هدف اوراق دولت توسط بانک مرکزی باشد. آنچه عملیات بازار باز شروع شده توسط بانک مرکزی را در صورت پیش رفتن مطابق مبنای نظری ورای آن بااهمیت می‌نماید، هدف‌گذاری تورمی است که امروزه در بسیاری از بانک‌های مرکزی دنیا متداول است.

در این چارچوب سیاست‌گذاری، هدف نهایی بانک مرکزی جلوگیری از انحراف تورم از سطح مطلوب اجتماعی آن و جلوگیری از انحراف تولید از سطح مطلوب اجتماعی آن با وزن‌هایی متفاوت برای این دو هدف نهایی است. لذا، به‌جای اینکه گفته شود بانک مرکزی عملیات بازار باز را شروع کرده است، باید گفت بانک مرکزی چارچوب هدف‌گذاری تورمی را شروع نموده است، گرچه این چارچوب هدف‌گذاری از نوع انعطاف‌پذیر آن است و برای اجرای این چارچوب سیاست‌گذاری از عملیات بازار باز به همراه اعطای اعتبار وثیقه دار و سپرده گیری از بانک‌ها بر اساس یک کریدور نرخ سود بازار بین‌بانکی استفاده می‌شود.

نکته سوم آن است که حتی در کشورهای بسیار توسعه‌یافته و دارای بازار مالی عمیق و نظام بانکی نسبتاً کارآمد و بانک مرکزی نسبتاً مستقل و حرفه‌ای، اجرای چارچوب هدف‌گذاری تورمی توفیق صد درصد نداشته است تا از قبل بتوان در مورد توفیق صد در صد این چارچوب سیاست‌گذاری در ایران با اتکا به عملیات بازار باز اظهارنظر کرد. بر اقتصاددانان روشن است که چارچوب هدف‌گذاری تورمی و هدف‌گذاری میانی نرخ سود بازار بین‌بانکی برای دستیابی به آن، موضوعی همچنان داغ در محافل سیاست‌گذاری پولی هم در دانشگاه‌ها و هم در بانک‌های مرکزی است و پیوسته بر روی این موضوع بحث می‌شود که گنجاندن چه ملاحظات دیگری می‌تواند درجه توفیق آن را افزایش دهد. بر اقتصاددانان شناخته شده است که چارچوب هدف‌گذاری تورمی هنوز نتوانسته است که ثبات بانکی و مالی را تضمین نماید و همچنان نیاز به بهبود در این زمینه وجود دارد.

اما برای اقتصاددانان روشن شده است که چارچوب هدف‌گذاری تورمی در کنترل تورم در دنیا بسیار موفق بوده است و در جلوگیری از تعمیق رکود نیز توفیق قابل‌قبول داشته است. شاید اگر سیاست‌گذاری پولی مجهز به این ابزار و چارچوب نبود، بحران ۲۰۰۸ می‌توانست از بحران بزرگ ۳۳-۱۹۲۹ ازنظر پیامدهای بخش حقیقی عمیق‌تر باشد، درحالی‌که چنین نشد و اقتصادهای متأثر از بحران اخیر به شکل بسیار بهتری به جلوگیری از کاهش قیمت‌ها و رکود پرداختند.

اما تجربه دنیا به ما یادآوری می‌کند که اقتصاد همواره در معرض تجربه کردن شوک‌هایی است که از قبل برای سیاست‌گذاران ناشناخته بوده و لذا هیچ‌وقت نباید از توفیق سیاست‌های خود خیال راحت داشته باشند و هیچ‌گاه نباید نگرانی را در عدم توفیق سیاست‌های خود کنار بگذارند. به‌طور مشخص، ایران از وضعیت رکود تورمی قابل‌توجهی رنج می‌برد که تحلیل‌های موجود اقتصاد کلان راه‌حل قاطعی برای آن ندارد و به‌طورقطع راه‌اندازی این چارچوب نوین سیاست‌گذاری پولی به‌سرعت نمی‌تواند برای مقابله با این مشکل درمان مؤثری ارائه دهد گرچه در غیاب عملیات بازار باز نیز همین مشکل و شاید بیشتر وجود خواهد داشت.

نکته چهارم آن است که در هدف‌گذاری تورم، بانک مرکزی نرخ سود بازار بین‌بانکی را به‌عنوان هدف میانی یا واسطه دستیابی به تورم و تولید مطلوب حول نرخی که برای دستیابی به آن اهداف مناسب می‌داند، کنترل می‌نماید و ابزار کنترل بانک مرکزی نیز خریدوفروش اوراق در بازار بین‌بانکی، اعطای اعتبار به بانک‌ها در سقف کریدور نرخ سود با گرفتن وثیقه و سپرده گیری از بانک‌ها در کف کریدور نرخ سود است. با کنترل این نرخ سود، به‌تدریج انتظار می‌رود که سایر نرخ‌های سود در جهت موردنظر بانک مرکزی تغییر نمایند.

لذا، ضروری است که بپذیریم نرخ سود سپرده‌ها و نرخ سود تسهیلات نیز انعطاف‌پذیر شوند تا رویه جدید سیاست‌گذاری قادر به اثرگذاری موردنظر باشد؛ واضح است که این امر به‌سرعت امکان‌پذیر نیست اما باید به‌تدریج امکان‌پذیر شود و در این مسیر بانک مرکزی نیازمند همراهی نهاد سیاست‌گذار یعنی شورای پول و اعتبار و همچنین شورای فقهی جهت تطبیق با شرایط نوین است و در غیاب این همراهی، از کارایی سیاست‌گذاری نوین پولی هم کاسته خواهد شد.

نکته پنجم آن است که در طول یک سال و نیم گذشته با کاهش درآمدهای نفتی و لذا درآمد دولت و درعین‌حال انعطاف‌ناپذیری هزینه‌های دولت در جهت کاهش (به دلیل اینکه بخش عمده هزینه‌های دولت ماهیتاً هزینه‌های اجتناب‌ناپذیر است)، فشار بر بودجه دولت تشدید شده و کسری بودجه دولت نیز رو به افزایش گذاشته است. طبیعی است در چنین شرایطی، دولت ناچار شده است به استقراض از طریق انتشار اوراق روی بیاورد و فروش اوراق توسط دولت نیز نهایتاً به منابع بانک‌ها فشار آورده (زیرا خریدار هر شخص حقیقی یا حقوقی که باشد، از محل مانده‌حساب او نزد بانک‌ها برای خرید این اوراق استفاده می‌شود) و زمینه بالا بودن نرخ سود را نگهداشته است و نرخ سود بالا هم موتور اصلی رشد بالای نقدینگی و نهایتا رشد اجتناب‌ناپذیر پایه پولی بوده است.

اکنون بسیاری ابراز نگرانی می‌کنند که با راه‌اندازی عملیات بازار باز، دولت که اوراق خود را به بانک‌ها می‌فروشد، بانک‌ها ناچارند اوراق را به بانک مرکزی بفروشند و به‌این‌ترتیب عملا دولت باواسطه از بانک مرکزی قرض کرده و رشد پایه پولی و نقدینگی همچنان تداوم می‌یابد. لازم است به‌عنوان یک اقتصاد خوانده حوزه اقتصاد پولی اشاره کنم که اگر ناترازی و کسری بودجه آشکار و پنهان دولت تداوم یابد و به‌ویژه اگر وارد شرایط اصطلاحا ناپایداری مالی شود، به‌طورقطع رشد بالای نقدینگی و پایه پولی ادامه خواهد داشت چه عملیات بازار باشد و چه نباشد. این قانون تردیدناپذیر حاکم بر خلق کمیته‌ای پولی است. درواقع، اگر کسری بودجه از کنترل خارج شود، رشد پایه پولی و نقدینگی با یا بدون عملیات بازار باز تشدید شده و حتی می‌تواند زمینه ابر تورم را فراهم کند و ابر تورم‌ها همواره از این محل سرچشمه گرفته‌اند.

همچنین، هنگامی‌که دولت قادر به پرداخت حقوق و دستمزدها نباشد، همان مجلسی که تصویب کرده است دولت مستقیما از بانک مرکزی قرض نکند، آن مصوبه را منتفی کرده و اجازه چنین استقراضی را فراهم می‌آورد. وجود عملیات بازار باز تضمین نمی‌کند که بودجه ناپایدار دولت پایدار شود، بلکه کمک می‌کند بودجه پایدار دولت اختلال کمتری در نرخ سود و لذا در اهداف نهایی تورم و تولید به بار بیاورد. همچنین، این عملیات کمک می‌کند در شرایط پایداری مالی دولت، هزینه تأمین مالی استقراض دولت غیرعادی بالا نرود.

لذا، اگر کسری بودجه دولت در میان‌مدت (نه در یک سال خاص که ممکن است ضرورت نداشته باشد) از کنترل خارج شود، تحت هر نوع چارچوب سیاست‌گذاری پولی و حتی با استقلال ۱۰۰ درصد بانک مرکزی، رشد نقدینگی از کنترل خارج خواهد شد و عملیات بازار بازهم مانعی برای آن نخواهد بود.

نکته ششم آن است که در شرایط کنونی نظام بانکی ایران دچار ناترازی قابل‌توجهی است و متأسفانه به دلایلی که موضوع بحث کنونی نیست حتی تورم بالای یک سال و نیم گذشته نتوانسته است کمکی در این زمینه باشد. آشکار است بخش قابل‌توجهی از مشکلات یک سال و نیم گذشته و بخشی از تشدید فشار ناشی از تحریم هم، ریشه در ناترازی نظام بانکی داشته است. قرار نیست عملیات بازار باز مشکل ناترازی نظام بانکی را به‌طور ریشه‌ای حل کند گرچه می‌تواند اندکی از نابسامانی نرخ سود جلوگیری کند.

لذا، اگر توقع آن است که با راه‌اندازی عملیات بازار باز مشکل نظام بانکی حل شود، به‌عنوان کسی که سال‌ها پول و بانکداری و اقتصاد پولی تدریس کرده‌ام، اطمینان می‌دهم که قرار نیست چنین اتفاقی بیفتد. حل آن مشکل منوط به یک اجماع سیاسی در نظام تصمیم‌گیری و فراهم کردن بستر قانونی است که بدون اختلال در نظام پرداخت کشور، به اصلاح نظام بانکی در جهت کارکرد متعارف نظام بانکی در اقتصاد و از جمله در کارکرد مناسب‌تر و موفق‌تر عملیات بازار باز و هدف‌گذاری تورمی کمک کند.

بنا بر آنچه گفته شد، راه‌اندازی عملیات بازار باز و چارچوب هدف‌گذاری تورمی روش نوین سیاست‌گذاری پولی در دنیا است که درجه‌ای از توفیق را پشت سر گذاشته اما همچنان در معرض چکش خوردن است و راه‌اندازی آن در ایران قرار نیست تمام مشکلات اقتصادی را حل کند، بلکه راه‌اندازی آن کمک می‌کند تا در صورت کنترل ناترازی های اقتصاد ابزار مناسب‌تری برای مدیریت سیاست پولی فراهم شود.