چشم‌انداز پرتلاطم بورس 96

در واقع، سال 95 را می‌توان سال تطبیق انتظارات با واقعیات بنگاه‌های اقتصادی دانست؛ جایی که بیش‌انتظاری سهامداران در زمستان سال 94 نسبت به جهش سودآوری شرکت‌ها در دوران پسابرجام رو به تعدیل گذاشت. ماحصل این تعدیل انتظارات، افت حدود 5 درصدی شاخص بورس طی یک سال اخیر را رقم زد. اما برای سال آینده، خوش‌بینی‌ها پررنگ شده‌اند که می‌تواند روند بورس تهران را تغییر دهد. این در حالی است که هم‌زمان ریسک‌های متعددی نیز چه در فضای کلان بازار سهام و چه در سطح صنایع و شرکت‌های خاص قابل رصد است. در ادامه این گزارش سعی می‌شود با بررسی ریسک‌ها و فرصت‌هایی که بورس تهران در سال آینده با آنها مواجه است نشان داده شود که چرا ممکن است نوسانات قیمت‌ها در سال آینده تشدید شود.

متغیرهای سیاسی اثرگذار بر بورس تهران

اصولا بورس را ویترین اقتصاد کشور می‌دانند و معتقدند بازار سهام به سان آینه‌ای، تصویر اقتصاد روز است. بنابراین، عموما عوامل اقتصادی اهمیت بیشتری برای فعالان این بازار دارند. اما فضای خاص کشورمان به‌دلیل تحریم‌های بین‌المللی و تفاوت جدی سیاست‌های اقتصادی دولت‌های مختلف، باعث می‌شود نقش عوامل غیراقتصادی نیز پررنگ و حتی در برخی موارد مهم‌تر از عوامل اقتصادی شود.

بر این اساس، از آغاز به کار دولت یازدهم مشاهده شد که مهم‌ترین عاملی که نوسانات بورس تهران را رقم می زد، بحث مذاکرات هسته‌ای بود. هرگاه خوش‌بینی نسبت به نتیجه مذاکرات ایجاد می‌شد شاخص سهام صعودی و هرگاه ناامیدی در فضای مذاکرات مخابره می‌شد، بورس نیز مسیر نزولی در پیش می‌گرفت. همین موضوع سبب شد که با توافق هسته‌ای موسوم به برجام، شاخص بورس در کمتر از یک فصل، حدود 30 درصد رشد را تجربه کند. اکنون به نظر می‌رسد دو ریسک مهم غیراقتصادی پیش روی بورس تهران از منظر برجام وجود دارد. نخستین مساله، سیاست‌های آتی دونالد ترامپ، رئیس‌جمهور جدید آمریکا است. ترامپ و کابینه‌اش مشکلاتی جدی با ایران دارند و یکی از اهداف خود را دشوار کردن شرایط برای کشورمان گذاشته‌اند. حال اگر سیاست‌های وی منجر به لغو برجام یا به نوعی سنگ‌اندازی در اجرای آن شود، ریسکی بسیار جدی برای بورس تهران خواهد بود. به عبارت دقیق‌تر، پیش از اجرای برجام (اوایل دی 94) که سودآوری شرکت‌های بورسی حدود 43 هزار میلیارد تومان بود، شاخص سهام ارقامی حدود 61 هزار واحدی را تجربه می‌کرد. نماگر بورس تهران، اسفند سال گذشته، حتی کانال 80 هزار واحدی را نیز تجربه کرد و اکنون با وجود افت نسبی، در کانال 76 هزار واحدی به نوسانات خود ادامه می‌دهد. این در حالی است که سودآوری شرکت‌های بورسی طبق آخرین آمارهای شرکت بورس در پایان بهمن ماه، 40 هزار میلیارد تومان اعلام شده است. یعنی بدون آنکه تغییر محسوسی در سودآوری شرکت‌ها رخ دهد، شاخص سهام حدود 25 درصد رشد را تجربه کرده است. اصلی‌ترین محرک این امر را می‌توان در تغییر نگاه سرمایه‌گذاران به آینده سودآوری شرکت‌ها پس از برجام جست‌وجو کرد.

حال اگر به هر نحوی برجام تهدید شود، بورس تهران نیز می‌تواند به شدت تحت تاثیر قرار گیرد. در داخل نیز عامل سیاسی مهم سال آینده، انتخابات ریاست‌جمهوری است. انتخاباتی که نتیجه آن بدون شک بر بورس تهران اثرگذار خواهد بود. نیازی به بررسی روند تاریخی شاخص بورس در دوران انتخابات نیست، اگر فقط انتخابات 92 را به‌خاطر بیاوریم و نوسانات شاخص سهام در آن دوران را مرور کنیم، مشاهده می‌شود که حداقل در کوتاه‌مدت انتخابات می‌تواند نوساناتی را در قیمت سهام ایجاد کند. دولت آینده فارغ از آنکه ممکن است سیاست‌های اقتصادی متفاوتی داشته باشد، نوع رویکردی که به برجام خواهد داشت، مجددا می‌تواند بر بازار سهام نیز اثرگذار باشد.

فرصت‌های دلار و تورم

سرکوب نرخ دلار و کنترل تورم طی سال‌های اخیر در شرایطی صورت گرفته که محرک‌هایی برای رشد این دو متغیر قابل رصد است. از یک سو، نقدینگی کشور از سال 92 تاکنون سالانه حدود 27 درصد رشد داشته است. این در حالی است که رشد تورم در این مدت به طور متوسط کمتر از 14 درصد بوده است. بنابراین به نظر می‌رسد نوعی تورم انباشته در اقتصاد کشورمان وجود دارد و می‌تواند در سال آینده تا حدودی نمایان شود. رشد نرخ تورم، می‌تواند سود اسمی بخش مهمی از شرکت‌های بورسی را نیز تحت تاثیر قرار دهد. بنابراین، با افزایش نرخ تورم، نرخ فروش محصولات شرکت‌ها نیز افزایش یافته که می‌تواند حداقل به صورت اسمی منجر به رشد سودآوری بنگاه‌های اقتصادی شود. نخستین نشانه‌ها از رشد سودآوری شرکت‌های وابسته به نرخ تورم بدون شک بر بازار سهام نیز اثرگذار خواهد بود و سهامداران از این نظر می‌توانند شاهد رشد عمومی قیمت سهام باشند. درباره نرخ دلار نیز شرایط به همین نحو است. پس از روی کار آمدن دولت یازدهم و کنترل فضای سفته‌بازی در بازارها، بخش مهمی از تقاضای بازار ارز نیز فروکش کرد.

در واقع طبیعی بود که با واقعی کردن نرخ سود در اقتصاد، بازارهایی نظیر ارز نیز دیگر شاهد فعالیت چشمگیر سفته‌بازان نباشد. موضوعی که به‌طور طبیعی باعث کاهش نرخ ارز شد. اما با وجود آنکه دلار در سطح جهانی با رشد ارزش همراه بود و همچنین تورم داخلی نیز حدود 14 درصد بود، مشاهده می‌شود نرخ دلار در بازار تهران از زمان روی کار آمدن دولت یازدهم تقریبا ثابت مانده است. این در حالی است که شاخص دلار (معیاری از ارزش دلار در سطح جهانی) از رقم حدود 80 واحد به بیش از 100 واحد طی این سال‌ها رسیده است. تورم داخلی نیز طی این مدت داشته‌ایم که برآیند این دو عامل زمینه را برای رشد نرخ دلار در بازار تهران فراهم می‌کند.با این وجود، کنترل نرخ دلار عموما به دلایل سیاسی این بار نیز در دولت یازدهم تکرار شد. یعنی دلاری که توانسته بود تا نرخ‌های بالای 4150 تومان نیز در ابتدای زمستان امسال رشد پیدا کند، مجددا به سطوح 3700 تومانی بازگشت، امری که جز با دخالت سیاست‌گذار امکان‌پذیر نبود. با این وجود چنین روندی نمی‌تواند در بلندمدت ادامه پیدا کند. در نتیجه بازار ارز نیز مشابه تورم، انباشت رشد دارد که احتمالا پس از انتخابات سال آینده و به‌ویژه در نیمه دوم سال خود را نمایان خواهد کرد. از آنجا که حدود 50 درصد شرکت‌های بورسی وابسته به کالاهای صادراتی هستند، رشد نرخ دلار می‌تواند سودآوری آنها را بهبود بخشد. این مساله نیز می‌تواند فرصتی دیگر برای بورس تهران در سال 96 محسوب شود.

امید به کالاهای جهانی

همان‌طور که اشاره شد نیمی از بورس تهران وابسته به کالاهای صادراتی است. بنابراین، نرخ دلار و قیمت جهانی کالاها دو متغیر اساسی هستند که می‌توانند بر سودآوری این شرکت‌ها اثرگذار باشند. از میانه سال 2014 (تابستان 93) شاهد یک روند ریزشی در بازارهای جهانی بودیم. جایی که مثلا نفت از قیمت‌های بالای 100 دلار تا کمتر از 30 دلار در اوایل 2016 (زمستان 94) سقوط کرد. اما از اواسط سال 2016 نوعی چرخش در روند قیمت جهانی کالاها مشاهده شد. به این ترتیب، نفت مجددا به سطوح نزدیک به 50 دلار برگشت. فلزاتی مانند مس، روی، سرب و آلومینیوم و همچنین فولاد و نهاده‌های تولید آن (مانند سنگ‌آهن و زغال‌سنگ) رشد قیمتی مناسبی را در ماه‌های اخیر تجربه کردند. این فضا باعث شد تا خوش‌بینی کارشناسان نسبت به قیمت جهانی کالاها در سال 96 نیز افزایش پیدا کند.

بر این اساس، بازارهای جهانی می‌توانند محرکی جدید برای رشد سودآوری بخش مهمی از شرکت‌های بورس تهران محسوب شوند. پس از حدود دو سال رکود بازارهای جهانی و هم‌زمان نشانه‌هایی مثبت از تقویت تقاضای کالاها، عمده کارشناسان نسبت به بهبود فضای بازارهای جهانی خوش‌بین شده‌اند. با این وجود، همچنان ریسک‌هایی در بازارهای جهانی مشاهده می‌شود. ترامپ که در فضای سیاسی کشورمان به‌عنوان ریسکی جدی محسوب می‌شود، در اقتصاد جهانی نیز ریسک بزرگی به شمار می‌آید. رئیس‌جمهور جدید آمریکا مخالفت‌هایی جدی با کشور چین دارد. وی چین را یکی از موانع پیشرفت آمریکایی‌ها می‌داند و معتقد است باید نسبت به واردات کالاهای چینی واکنش نشان داد. بنابراین، برنامه ترامپ برای افزایش تعرفه واردات بر کالاهای چینی، به‌طور قطع واکنش متقابل چینی‌ها را به همراه خواهد داشت. امری که می‌تواند به یک جنگ تجاری میان دو اقتصاد بزرگ دنیا تبدیل شود. یکی از قربانیان اصلی جنگ تجاری میان این دو کشور، قیمت جهانی کالاها است که با بسته شدن فضای تجارت، با کاهش تقاضا مواجه خواهند شد. بنابراین، یکی از ریسک‌های پیش رو در بازارهای جهانی شدت گرفتن اختلافات میان چین و آمریکا است.از سوی دیگر، دونالد ترامپ در کمپین انتخاباتی خود وعده داده تا سالانه 100 میلیارد دلار برای توسعه و نوسازی زیرساخت‌ها هزینه کند. این موضوع که چشم‌انداز افزایش تقاضای کالاها به‌ویژه فلزات پایه را بهبود می‌بخشد با اقبال بازارهای وابسته و رشد قیمت کالاها همراه شد.

اما نکته‌ای که می‌تواند به‌عنوان یک ریسک جدی شناخته شود، بحث احتمال عدم پایبندی ترامپ به وعده‌هایش است. وی نشان داده که چندان در اجرای وعده‌های انتخاباتی خود موفق نبوده و در این مورد نیز ممکن است نتواند چنین هزینه‌ای را انجام دهد. بنابراین، عدم سرمایه‌گذاری در این بخش ممکن است بخشی از رشد اخیر قیمت جهانی کالاها را تخلیه کند. شاخص دلار به‌عنوان معیاری از ارزش دلار آمریکا در برابر ارزهای معتبر جهانی، یکی دیگر از ریسک‌های قیمت کالاها است. از آنجایی که عمده کالاها براساس دلار ارزش‌گذاری می‌شوند، رشد ارزش دلار باعث افت قیمت کالاها می‌شود. به عبارت دقیق‌تر، رشد ارزش دلار باعث می‌شود هزینه خرید کالاها برای سایر کشورها که ارزی غیر از دلار دارند افزایش پیدا کند و در نتیجه تقاضای کالاها کاهش می‌یابد، به این ترتیب با کاهش تقاضای کالاها، قیمت آنها نیز نزولی می‌شود. در شرایط کنونی، فدرال رزرو (بانک مرکزی آمریکا) قصد دارد نرخ بهره دلار را در سال جاری سه بار افزایش دهد. این افزایش نرخ بهره که نوعی سیاست انقباضی محسوب می‌شود موجب رشد ارزش دلار خواهد شد. بنابراین، یکی دیگر از ریسک‌هایی که بازار جهانی کالاها با آن مواجه است احتمال رشد شاخص دلار خواهد بود. با وجود همه این ریسک‌ها، متعادل شدن نسبی عرضه و تقاضا باعث شده تا همچنان اغلب کارشناسان نسبت به بهبود وضعیت کالاها در بازارهای جهانی خوش‌بین باشند.

جذابیت بازارهای کم‌ریسک

اگر موارد فوق را مد نظر قرار داده و یک سناریوی منطقی را برای آینده بورس تهران در نظر بگیریم، مشاهده می‌شود که شرایط کنونی شاخص سهام نوعی کف شاخص برای سال آینده است. یعنی شاخص بورس در یک سناریوی منطقی می‌تواند ارقامی بالاتر از 76 هزار واحد کنونی را تجربه کند. اما نکته قابل‌تامل آن است که به نظر نمی‌رسد شاخص بورس توانایی عبور از اوج تاریخی خود (89 هزار و 500 واحد در 15 دی 92) را در سال آینده داشته باشد. حتی رسیدن شاخص بورس به اوج تاریخی به معنای بازدهی حدودا 17 درصدی بازار سهام است که همچنان در مقایسه با بازارهای کم‌ریسک برای افراد ریسک‌گریز چندان جذاب به نظر نمی‌رسد، مثلا اوراق بدهی که اکنون نرخ‌های حدود 25 درصد یا صندوق‌های سرمایه‌گذاری درآمد ثابت که نرخ‌های موثر نزدیک به 20 درصد را پیشنهاد می‌دهند. بنابراین و با وجود آنکه چشم‌انداز مثبتی نسبت به بورس 96 وجود دارد، اما هنوز برای نظر قطعی دادن درباره آینده این بازار و نحوه اقبال سرمایه‌گذاران نیاز به زمان و مستندات بیشتری داریم.